金吾财讯 | 天风证券发研报指，途虎(09690)通过线上线下一体化服务模式，实现快速扩张，24H1新开超过400家门店，服务网络覆盖全国。技术驱动下，2023Q1，工位日均服务周转率达2.2，远高于截止到22年底行业平均1.1的周转率。直采和自有品牌策略带来高周转高毛利，2023年自有自控产品收入占汽车产品和服务收入的25.9%，2024H1毛利率25.9%。标准化服务带来高复购，用户增长显着，月均用户数同比增长40%+，注册用户达1.26亿，交易用户2140万，同期实现了18.8%的增长。该行续指，途虎养车在互联网巨头竞争中展现强劲增长势头，以超6300家门店和1.26亿注册用户领先同行业。公司通过轻资产模式迅速扩张，尤其在下沉市场取得显着成效，乘用车保有量超过两万辆的区县覆盖率已接近65%。通过早期移动互联网布局和与腾讯合作，构建起强大的用户流量池，同时通过抖音等自媒体平台上的宣传矩阵和直播带货等新渠道，规模、流量优势显着。此外途虎在新能源服务领域表现突出，用户渗透率提升至8.4%，新能源用户数量稳居行业第一。2024年上半年，途虎工场店申请量全域大增，同比增加22%，尤其在下沉市场，在东北和西北部地区开店意向是去年同期的2.5倍，24H1新开门店402家，加盟商盈利比例高达90%，加盟商获利成为途虎增长的次生动力。该行认为车后服务市场空间广阔，途虎下沉市场增长势头迅猛，营收规模有望随着门店数量的提升持续扩大，门店触达提高，服务强化复购，采购议价形成前端价格优势，产品结构持续改善，自有产品逐年占比提升，有望带来毛利率每年1~2pct提升，规模、产品、服务形成综合品牌竞争优势。预计途虎2024~2026年的营收分别为146亿/160亿/176亿元人民币，经调整净利润分别为7.33亿元/11.39亿元/15.30亿元，对应PE为22/14/10倍。以美国车后服务龙头为可比公司，25年行业平均PE为18倍，给予途虎2025年18倍目标PE，对应目标市值224亿港币，目标价27.59港元。首次覆盖，给予“买入”评级。