2025年1月1日，蜜雪冰城再次向港交所递交了招股书。此前，2022 年 9 月，蜜雪冰城首次向中国证监会提交 A 股上市申请，但随着注册制的来临后转战港股，并在2024 年 1 月 2 日，向港交所递交了招股书，等待 6 个月后，因未进入聆讯环节，申报材料于 2024 年 7 月失效，首次冲击港交所宣告失败。此次蜜雪冰城再次递交招股书，能否成功上市呢？公司的基本面又发生了哪些变化呢？

一、公司概况

蜜雪冰城自 1997 年创立以来，在现制饮品领域砥砺前行，已成长为行业内的佼佼者。公司主要聚焦于现制果饮、茶饮、冰淇淋和咖啡等产品的研发、生产与销售，旗下拥有极具影响力的 “蜜雪冰城” 和 “幸运咖” 两大品牌。其中，“蜜雪冰城” 品牌的产品价格多在 2 元至 8 元人民币区间，以其亲民的价格和丰富的口味赢得了广大消费者的青睐；“幸运咖” 则专注于现磨咖啡，产品售价通常在 5 元至 10 元人民币，为咖啡爱好者提供了高性价比的选择。

经过多年的不懈努力，蜜雪冰城取得了令人瞩目的成绩。截至 2024 年 9 月 30 日，公司通过加盟模式迅速扩张，其门店网络遍布中国及海外 11 个国家，门店总数超过 45,000 家。在 2023 年，按终端零售额计算，蜜雪冰城在中国现制饮品市场的份额高达约 11.3%，按饮品出杯量计，份额更是达到约 32.7%，稳坐行业头把交椅。

二、业务模式

公司的核心业务是现制饮品的经营，“蜜雪冰城” 品牌凭借其多样化的果饮、茶饮和冰淇淋产品，成为消费者心目中平价优质饮品的代表。例如，其招牌产品新鲜冰淇淋仅售 2 元，冰鲜柠檬水 4 元，蜜桃四季春 7 元等，这些产品不仅口感鲜美，而且价格实惠，深受消费者喜爱。“幸运咖” 则专注于现磨咖啡领域，经典款拿铁咖啡 9.9 元，满足了消费者对平价咖啡的需求，在市场中占据了一席之地。

在门店运营方面，公司主要依赖加盟模式。截至 2024 年 9 月 30 日，加盟门店占比超过 99%。公司为加盟商提供全方位的支持，包括品牌授权、门店选址建议、装修设计方案、人员培训以及持续的运营指导等。同时，公司向加盟商销售门店所需的各类物料和设备，如高品质的茶叶、新鲜的水果、先进的冰淇淋机和制冰机等，确保各门店能够稳定供应品质一致的产品，有力地维护了品牌形象和声誉。

公司的收入来源主要包括商品和设备销售以及加盟和相关服务收费。在业绩记录期内，商品和设备销售是收入的主要支柱。以 2023 年为例，商品销售实现收入 19,160,210 千元，设备销售收入为 736,537 千元，两者合计占总收入的绝大部分。其中，向加盟商销售的门店物料涵盖了糖、奶、茶、咖、果、粮、料等丰富多样的产品及配套包材，这些物料的销售为公司带来了稳定且可观的收入。加盟和相关服务收入在 2023 年为 405,718 千元，虽然占比相对较小，但随着门店数量的不断增加，其对总收入的贡献也在逐步提升。

三、财务分析

蜜雪冰城在收入和盈利方面展现出强劲的增长势头。2021 年，公司收入达到 10,350,986 千元，2022 年增长至 13,575,577 千元，同比增长 31.2%；2023 年进一步飙升至 20,302,465 千元，同比增长 49.6%；截至 2024 年 9 月 30 日的九个月内，收入已达 18,659,671 千元，较 2023 年同期增长 21.2%。

盈利方面同样表现出色，2021 年净利润为 1,911,942 千元，2022 年净利润为 2,013,091 千元，同比增长 5.3%；2023 年净利润大幅增长至 3,186,605 千元，同比增长 58.3%；2024 年前九个月净利润达到 3,490,972 千元，较 2023 年同期增长 42.3%。公司收入和盈利的持续增长，主要得益于门店网络的快速扩张，使得产品销售量大幅增加，同时公司在成本控制和运营管理方面的有效举措也为盈利增长提供了有力支撑。

毛利率方面，公司在业绩记录期内经历了一定的波动。2021 年毛利率为 31.3%，2022 年由于多种因素影响，毛利率降至 28.3%。其中，商品销售作为主要收入来源，其 2021 年毛利率为 31.4%，2022 年因原材料市价波动致使采购成本上升，以及为缓解 COVID - 19 对加盟商的冲击，下调了 69 款向加盟商出售的门店物料与设备价格，平均降价幅度约 15%（此部分销售在 2022 年占公司当期总收入的约 23.1%），导致商品销售毛利率收窄至 27.8%。2023 年，随着业务的拓展和原材料采购成本的下降，毛利率回升至 29.5%；截至 2024 年 9 月 30 日的九个月内，进一步提升至 32.4%，这主要得益于供应链效率的显著提升和部分原材料采购成本的持续下降。

净利率方面，随着公司盈利能力的不断增强和成本控制的持续优化，呈现出稳中有升的态势。从 2021 年到 2024 年前九个月，净利率逐步提高，反映了公司在经营管理和成本控制方面的卓越成效，以及在市场竞争中不断提升的盈利能力。

四、竞争优势

蜜雪冰城的竞争优势显著，首先是其庞大的门店网络规模。截至 2024 年 9 月 30 日，超过 45,000 家的门店数量使其成为全球最大的现制饮品企业之一。如此广泛的门店布局，不仅极大地提高了品牌的市场覆盖率和消费者触达能力，无论是在繁华的一线城市，还是在广阔的下沉市场，消费者都能轻松找到蜜雪冰城的门店，从而形成了强大的品牌影响力和市场话语权。

公司拥有高度数字化的端到端供应链体系，这是其核心竞争力之一。该供应链涵盖采购、生产、物流、研发和品质控制等全流程环节。在采购环节，通过覆盖全球六大洲、38 个国家的采购网络，公司能够整合全球优质资源，确保原材料的高品质供应。例如，在茶叶采购方面，能够从茶叶产地直接采购优质茶叶，保证了茶饮的口感和品质。在生产方面，截至 2024 年 9 月 30 日，公司在河南、海南、广西、重庆、安徽等地拥有五大生产基地，总占地面积约 79 万平方米，年综合产能达到约 165 万吨。这些生产基地能够实现核心食材和部分设备的自研自产，如自主生产的冰淇淋粉、茶叶等，不仅保证了产品供应的稳定性，还能有效控制成本，确保产品的高性价比。在物流配送方面，公司自主运营的仓储体系和专属配送网络覆盖范围广泛。仓储体系由总面积达约 35 万平方米的 27 个仓库组成，在中国内地 31 个省份、自治区及直辖市，超过 300 个地级市、1,700 个县城和 4,900 个乡镇都能实现高效配送，其配送完好率处于行业领先水平。

在加盟模式上，公司与加盟商建立了紧密且互利共赢的合作关系。公司提供低门槛的加盟政策，如较低的初始投资和加盟费，与同行业相比，加盟商在蜜雪冰城的开店成本相对较低。同时，公司强大的供应链体系为加盟商提供了极具竞争力的一站式解决方案，从原材料供应到设备维护，都能给予加盟商全方位的支持，有效降低了加盟商的运营成本，提高了利润空间。此外，公司还通过高度数字化的运营体系对加盟商进行标准化管理和持续的培训与支持，帮助加盟商提升运营效率和服务质量，确保各门店能够稳定、高效地运营，从而实现了公司与加盟商的共同发展。

五、行业前景

全球现制饮品市场正处于蓬勃发展的阶段，规模持续扩大，前景十分广阔。以终端零售额计，从 2018 年的 5,989 亿美元增长至 2023 年的 7,791 亿美元，复合年增长率为 5.4%。预计 2023 年至 2028 年，市场将迎来更高速的增长，复合年增长率有望进一步提高至 7.2%，届时市场规模将达到 11,039 亿美元，占据全球饮料市场近一半的份额。

中国和东南亚等新兴市场是全球现制饮品行业增长的重要驱动力。在中国，现制饮品市场预计在 2028 年达到约 11,634 亿人民币，2023 年至 2028 年的复合年增长率高达 17.6%。其中，平价现制饮品市场增长尤为迅猛，预计 2023 年至 2028 年的复合年增长率将达到 22.2%。这主要得益于中国庞大的消费群体、不断提升的消费能力以及消费者对新鲜、健康饮品的日益青睐。在东南亚地区，现制饮品市场规模预计将以 19.8% 的复合年增长率从 2023 年的 201 亿美元增长至 2028 年的 495 亿美元，在全球主要市场中增速最快。这得益于该地区经济的快速发展、人口结构的年轻化以及消费观念的转变，使得现制饮品市场需求呈现爆发式增长。

中国现制饮品行业竞争激烈，市场集中度相对较低。虽然蜜雪冰城目前在市场份额上处于领先地位，但仍面临着来自各方的激烈竞争。行业内既有其他大型连锁品牌，如一些知名的茶饮和咖啡品牌，它们在品牌知名度、产品创新和市场推广方面具有一定优势；也有众多中小品牌和个体经营者，凭借其灵活的经营方式和本地化优势在市场中占据一席之地。随着市场的不断发展，行业竞争逐渐从单纯的价格竞争向产品创新、品质提升、品牌建设和供应链优化等多元化方向转变。

六、估值分析

上市前，蜜雪冰城最新融资时的估值为233.33亿元‌。这次融资发生在2020年12月，由美团龙珠、高瓴资本和CPE源峰等机构参与，具体金额为23.33亿元。‌

在二级市场，公司的可比公司包括星巴克、瑞幸咖啡、茶百道及奈雪的茶，尤其是茶百道和奈雪的茶，更具可比性。此外，奈雪的茶还处于亏损状态，茶百道、星巴克、瑞幸咖啡等均具有稳定的盈利，跟蜜雪冰城也具有更好的可比性。综合来看，茶百道、星巴克、瑞幸咖啡的平均滚动市盈率约为22.4倍，蜜雪冰城对应的合理估值为945.9亿元人民币，相比2020年融资时233.33亿元估值有较大的提升。此次上市，公司的上市估值水平还是值得期待的。

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