近日，摩根士丹利、摩根大通和花旗均给予药明生物“增持”评级，摩根士丹利给出目标价为31.6港元。2024年12月，药明生物(02269)股价月度涨幅达到17.07%，股价反弹明显，1月8日股价又逆势上涨。 而这主要得益于多重利好催化，例如，12月20日药明生物和多禧生物与Aadi Biosciences达成8.5亿美元服务合作以及12月30日药明生物与中国生物制药达成一项FIC单抗研究服务合作。

随着12月初美国“生物安全法案”年内落空，地缘政治因素对药明生物的短期估值扰动已基本出清。在公司CRDMO商业模式以及“跟随并赢得分子”战略合力作用下形成的强劲内生增长潜力，再次成为重塑公司估值体系重要推手。显然，曾被严重低估的行业龙头企业药明生物，将成为港股医药板块内一支典型的低估修复标的。

创新需求持续复苏，CRDMO迎关键节点

2024年以来，全球生物医药投融资明显改善。根据此前汇丰创新银行发布了一份报告，2023年全球生物医药仅有161起总计40亿美元的融资，而仅在2024年，就有71笔总计超过52亿美元融资。并且研报中还表示，“无论是退出还是融资数量，2024年上半年都已经和2023年全年持平，并且有望追赶到2022年的水平。”

与此同时，部分国内头部CXO公司新签订单开始回暖，行业需求端改善将逐渐传导至业绩端，CXO板块2025年业绩复苏值得期待。“最后感受到行业寒冬”的龙头CRDMO药明生物也最先抓住了这股“暖意”，凭借领先的技术优势、行业有口皆碑的质量保障在2024年年末签下顺利签下“大单”，在复苏的关键节点中占据领先优势。

智通财经APP了解到，近一个月内，药明生物相继与美国生物创新药Aadi公司，Candid公司，及中生制药达成服务合作项目，这三个合作项目的共同点在于，均通过药明生物领先的抗体发现技术平台提供一体化研究服务。而这主要归功于公司独特高效的CRDMO商业模式，以及‘跟随并赢得分子’战略的成功执行。

以与Aadi公司的合作为例，此次合作中，在药明生物创新抗体发现技术平台赋能下，Aadi公司利用多禧生物有效载荷和连接子平台技术，有望加速其三款创新ADC的研发进程，提高研发成功率，进而增强其在肿瘤精准治疗领域的竞争力，加快产品上市速度。

近年来，除了直接与跨国药企合作外，药明生物也在不断通过技术赋能，拓展CRDMO模式的商业化合作渠道。例如，在去年默沙东与同润生物就新型双抗CN201达成一项高达13亿美元的项目合作中，CN201正是由药明生物的WuXiBody^TM、WuXiUP^TM和WuXia^TM三个独家专利技术平台开发，并结合了公司前瞻性布局的TCE技术能力，从而获得了跨国药企“高首付款和高里程金”收购。

上述多项合作本质上体现出国际业界同行对药明生物研发技术的高度认可。

在海外创新需求持续复苏的当下，制药公司的研发实力需求正进一步提高。对于药明生物这类全球头部CXO企业而言，抓住这一关键拐点，将有助于企业抓住投融资回暖和降息环境驱动新签订单增长的重要节点，公司业绩也将有望持续环比改善。

结合公司2024年上半年财报披露数据来看，药明生物当期临床前项目达359个，同比增长25.52%;早期临床开发项目达311个，同比增长15.6%;后期临床开发项目及商业化生产项目则增至72个，同比增长9%。值得一提的是，新增项目方面，2024年上半年大约有一半的新签项目来自美国。

另外，统计数据显示，在2024年使用了CDMO服务的中国生物药出海项目中，超过70%的项目由药明生物赋能。

其背后的底层逻辑体现出的便是药明生物独有的全球客户价值，即作为全球头部CRDMO企业能够为客户提供不可替代的技术、质量和速度优势。而公司独家高效的技术平台和可靠的质量管理体系正是其服务不可替代的关键。

在技术平台方面，多年以来，药明生物在生物药研发领域具有强大的技术实力和丰富的经验，自主开发了WuXiBody双抗平台、超高效连续生物工艺平台WuXiUP等多个先进技术平台。

在2024年，公司还相继推出全新细胞株平台WuXiaADCC PLUS^TM和WuXia^TMRidGS。前者赋能客户研发生产高ADCC活性无岩藻糖基化抗体，实验数据证明，与对照组相比，WuXiaADCC PLUS^TM平台表达的抗体的ADCC活性显著提高。后者赋能客户研发非抗生素筛选细胞株。在不使用抗生素情况下，WuXia^TM RidGS宿主细胞和生产细胞在长期细胞传代中，始终保持稳定的产物表达量及产品质量。

在质量管理方面，截至目前，药明生物已成功通过全球主要药品监管机构近40次检查，获得了67项许可证书，并支持客户获得了69个产品上市批准。药明生物是中国首家也是目前唯一一家同时通过美国FDA、欧盟EMA、中国NMPA、日本PMDA等10余家权威药品监管机构GMP检查的生物制药企业。以上直接表明药明生物的全球质量体系持续获得权威监管机构认可。

在产能方面，药明生物产能的持续扩容正是自身先进技术和可靠质量管理体系映射在生产端的结果。目前药明生物正在提升自身在全球的布局和能力建设。

去年11月，公司宣布将扩大德国勒沃库森基地产能，新建一条隔离器灌装预充针生产线，预计2026年达到GMP生产标准。

去年12月，公司宣布爱尔兰基地MFG7已完成多批16000升规模工艺性能确认(PPQ)生产。该基地目前已经以100%成功率完成两个项目的PPQ生产，并同时获得爱尔兰健康产品监督管理局(HPRA)对所有三个生物药原液生产厂的GMP认证。公司预计爱尔兰基地预计将在2026年进入稳定运营阶段;而公司在新加坡的一体化CRDMO中心也正式进入建设阶段，规划产能达到12万升。

除了端到端的研发、开发、生产服务之外，药明生物还在客户服务上玩出了新高度，不仅能够提供定制化服务，甚至是专属工厂。近日，默沙东宣布收购药明生物旗下的疫苗CDMO子公司药明海德为其量身定制的爱尔兰疫苗工厂，充分证明药明生物有能力按照全球疫苗巨头的最高标准，建设和运营世界一流的生产设施。这个交易也诠释了药明生物一直奉行的“极致赋能客户成功”理念——根据客户需求设计工厂、建设工厂甚至转让工厂，将客户服务做到最极致。但问，有几家CDMO能具备这样的能力和资源，又能有这样的客户服务意愿?

可见，在领先的平台技术、广泛认可的国际质量体系，以及极致赋能客户成功的服务支撑下，药明生物独特的RDM一体化模式以及“跟随并赢得分子”战略正持续发力，而这正是药明生物长期价值的根源所在。

强劲内生增长潜力，低估修复配置价值凸显

智通财经APP观察到，尽管去年上半年受《生物法案》及医药行业疲软的双重影响，药明生物股价出现大幅震荡，然而根据公司24H1财报，剔除新冠业务影响后，公司营收依旧实现了同比7.7%的稳健增长达到85.7亿元，符合公司年初5-10%的增速预期。

并且从业务增量来看，2024年上半年，药明生物新签了61个综合项目，对比2023年上半年同期新增46个综合项目，该新增项目数是公司迄今为止表现最好的半年成绩之一。这也使得公司目前进行中的综合项目达到742个。

截至2024年6月底，药明生物的未完成订单总额达到了201亿美元，与去年上半年基本持平。其中，公司未完成服务订单和未完成潜在里程碑付款订单分别达到了130亿美元和71亿美元。在未来3年内，未完成订单超过36亿美元以上。

不论从业务增量还是充足的在手订单都展现出药明生物作为全球头部CXO企业拥有的极强抗风险能力和内生增长力，但也由此显示出公司基本面与二级市场估值之间存在的巨大背离。

而导致严重背离的两大不利因素都拨云见日，一方面，2024年12月，美国“生物安全法案”利空靴子落地，地缘政治因素对药明生物的短期估值扰动已基本出清。

另一方面，自2024年9月首次降息以来，美联储已完成3次降息操作，累计降息100个基点，而在降息后首日，美股两大指数再创历史新高，日经225和恒生指数的涨幅更是超过了2%，得益于美元指数先涨后跌，人民币离岸汇率也创出近期新高。实际上，美联储降息给全球主要权益资产带来积极表现的同时，也为全球医药融资市场注入新的活力。如今，随着下游融资寒冬及地缘政治负面影响逐渐消退，药明生物估值有望回到正常增长轨道。

实际上，目前二级市场对公司估值反弹预期较高。股价方面来看，去年下半年以来，公司整体股价走势呈现出持续向好的局面，2024年9月至12月，股价累计涨幅达58.21%，居行业前列。在强劲的股价反弹势头带动下，去年下半年，前期出现超跌的药明生物的PE估值反弹迅速，当前公司PE估值为24.22倍，已达行业平均水平。

资料来源：富途牛牛

然而不容忽视的是，在外部因素扰动下，药明生物目前估值已显著偏离三年估值中枢，正处于三年估值底部区间。即使按药明生物近三年41.04倍的历史PE均值计算，药明生物的合理股价预期也将达到28.8港元，较现价存在69.41%的上浮空间。

也就是说，以公司目前的基本面表现及内生增长力来看，药明生物做为行业龙头显然已被严重低估，成为港股医药板块内一支典型的低估修复标的，存在很大的估值上修空间。