全球市值最高的医药巨头礼来（LLY.US）在公布2024年第4季业绩后，股价大涨3.35%，总市值达到8189.75亿美元。

作为礼来在减肥药和糖尿病用药方面的竞争对手诺和诺德（NVO.US），在一天之前公布了2024年第4季业绩，其公布业绩后也在上涨，当前总市值为3,870亿美元。

减肥药至今依然是全球最火热的赛道，礼来和诺和诺德也是最受欢迎的减肥药巨头，在最新一季的业绩中，它们的减肥药有何出色的表现？我们来比较一下。

诺和诺德：肥胖症用药季度营收增90.63%

诺和诺德主要提供糖尿病和肥胖症用药及罕见病用药。

2024年第4季度，该公司针对肥胖症的治疗用药收入分别为198.66亿丹麦克朗（约合27.66亿美元）和15.40亿丹麦克朗（2.14亿美元），按年增长106.64%和按年下降4.64%，合计来看，肥胖症用药的合计季度收入或达到214.06亿丹麦克朗（约合28.90亿美元），按年增长90.63%。

诺和诺德的旗舰减肥药Wegovy，继在美国率先推出后，现已在全球超过15个地区市场销售，Wegovy的需求持续增长，诺和诺德表示正大力投资以扩大其产能。

该公司预计，全球品牌肥胖症用药市场的增幅高达119%，其全球市场份额或为70.4%。

礼来：Zepbound实现十倍增长

在礼来于2023年11月推出Zepbound之前，患者会使用礼来的糖尿病用药Mounjaro来减重。在正式用于减肥适应症的Zepbound推出之后，礼来的Zepbound一路保持强劲增长，同时，Mounjaro也维持可观的增长。

2024年第4季，Mounjaro的营收按年增长60.05%，至35.30亿美元，而Zepbound更按年增长接近10倍，至19.07亿美元，而上年同期仅1.76亿美元，与诺和诺德Wegovy的收入差距在缩小。

全年来看，Mounjaro的营收为115.40亿美元，而Zepbound的营收也达到49.26亿美元。

见下图，在Zepbound推出之后，Mounjaro的营收仍在持续增长。

单就正式用于肥胖适应症的产品收入而言，礼来的Zepbound与诺和诺德的差距正在缩小，见下图。

“减肥药”双雄争霸，礼来更有看头？

礼来和诺和诺德的减肥用药依然处于供不应求的状态，尤其在需求殷切的北美市场，为此礼来和诺和诺德都通过扩张产能，以巩固其竞争地位。

诺和诺德预计其2025年的资本开支为650亿丹麦克朗，合约90亿美元，主要用于全球供应量的扩张，而且其未来几年的资本支出与销售额的比率仍将保持在大约10%的水平。

该公司预计，销售额增幅介于16%-24%（固定汇率，下同）之间，丹麦克朗收入增幅将比此高出三个百分点，主要受GLP-1的糖尿病和肥胖症用药强劲增长带动。经营溢利增长预计介于19%-27%之间。

礼来则预计，其2025年全年收入介于580亿美元-610亿美元之间，取中值得增幅或为32%，主要受到Zepbound、Mounjaro等推动。Mounjaro增加国际市场，以及推出新药将带来新的贡献，该公司仍将大幅投资于产能扩张，预计2025年上半年的可销售肠促胰岛素剂量的产量至少是2024年上半年的1.6倍。

备受关注的是，礼来计划于今年稍后公布其肥胖症新药瑞他鲁肽（Retatrutide）的后期数据，这比预期的早了几个月。

当前减肥药主流是利用肠促胰素，促进人体（在进餐后）的胰岛素分泌从而达到降低血糖的目的。当前的肠促胰素主要有葡萄糖依赖性胰岛素释放肽（GIP）和胰高糖素样肽-1（GLP-1）。

GLP-1可抑制食欲并延迟胃排空，发挥控制体重的作用，例如诺和诺德的减肥药Wegovy，活性成为司美格鲁肽（Semaglutide），就是一种GLP-1受体激动剂，Wegovy于2021年6月在美国率先推出后大受欢迎，也奠定了Wegovy在减肥药市场的龙头地位。

GIP则能通过中枢作用减少食物摄入来帮助控制体重，增强GLP-1的厌食作用，GIP在整个肠促胰素效应中占到2/3，远高于GLP-1。GIP与GLP-1两者联合，或可让肠促胰素效应达到最大，例如礼来的Zepbound是激活GIP（葡萄糖依赖性胰岛素性多肽）和GLP-1（胰高血糖素样肽-1）激素受体两者联合的肥胖治疗药物，这款产品于2023年11月推出，但增长迅猛，从上图可见，在追赶Wegovy的道路上，Zepbound走得很快。

瑞他鲁肽（Retatrutide）是通过模仿三种饥饿调节激素GLP-1、GIP和胰高血糖素（Glucagon），来达到减重的效果，其中激活GLP-1受体可减慢胃排空，从而减少食物摄入量和增加饱腹感；激活GIP受体可以抑制食欲，减少食物摄入量；激活胰高血糖素受体可以促进胰高血糖素的产生，进而分解储存的脂肪和糖原，增加基础代谢率，从而帮助减轻体重，从理论上看，三重调节机制使瑞他鲁肽（Retatrutide）在减肥效果上变现得更为出色。

此外，市场也在关注礼来的口服减肥药orforglipron的临床数据，据指或有望于2026年推出。上述减肥药均为制剂，若口服产品推出，或会改变当前减肥药市场的竞争格局。

由此来看，礼来的短期前景似乎更有看头。