来源：于见专栏

　　白酒价格倒挂，在业内已经不是什么新鲜事。据媒体报道，除了茅台飞天，市场上包括第八代五粮液（普五）、国窖1573等高端白酒产品，仍然价格倒挂。

　　所谓的价格倒挂，是指白酒的实际售价低于厂家的建议零售价。通常情况下，这是市场酒企的经商商，面对竞争压力无奈选择降价去库存所致。

　　除此以外，白酒畅销产品停止供货，也是酒企调整发展策略的方式之一。

　　例如，近日，多家媒体报道称，华东、华南和华中地区的经销商向媒体证实，第八代五粮液（以下简称普五）已停止供货。对此，外界也有多种版本的解读，而较为普遍的观点是，这或许是受五粮液业绩波动的影响。

　　要知道，无论是2024年前三季度，还是单看第三季度，其营收、净利润都仅为个位数增长，与早几年双位数的高速增长，已无法同日而语。因此，五粮液2025年将会如何调整发展策略，也格外引人关注。

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　　业绩增长放缓，普五暂停供应“意味深长”

　　业内人士普遍认为，普五作为五粮液的核心单品，其过往的市场表现一直十分强劲，此番暂停供货，或将对市场供需关系、价格体系带来冲击。

　　此外，虽然低度五粮液目前并未列入停供计划，但普五的这一动作，仍被视为五粮液调整市场策略的重要信号。而其更深层次的原因，或许与五粮液2024年整体业绩增长放缓有关。

　　根据五粮液发布的2024年三季度财报，2024年前三季度，五粮液的总营收为679.16亿元，同比增长8.6%；净利润为249.31亿元，同比增长9.19%。相比去年同期双位数的增长幅度，三季度的增速显得格外缓慢，营收和净利润的增幅分别仅为1.39%和1.34%。

　　很显然，品牌方暂停供货，将会直接影响五粮液的市场报价。对此，有券商认为，品牌方此举对于稳定主力单品的销售价格，可谓立竿见影。

　　据媒体报道，在1月9日下午五粮液刚传出暂停供货后，当晚市场报价就回升了10元，甚至回到了第八代五粮液此前市场价的范围内。

　　据分析，五粮液第八代普五停供，或许是迫于该款产品此前价格倒挂现象严重等压力。这也是五粮液为了控量保价的无奈之举。实际上，五粮液为了稳住终端价格，可谓使出了浑身解数。

　　例如，早在2024年初，五粮液就曾将第八代普五的出厂价由969元/瓶小幅上调至1019元/瓶，以期稳住终端价格。只是，这样的价格很快便重新回落。

　　实际上，涨价策略，是五粮液故伎重演。早年，五粮液也曾频繁通过调价，来对标茅台、推动品牌价值提升，但是却收效甚微。

　　随着经济增长承压，白酒消费量缩水已是难以阻挡的趋势，而五粮液作为头部品牌，其销量增长同样压力山大，难以独善其身。

　　较为明显的变化是，从宏观经济和行业数据来看，白酒行业的整体增速正在逐渐放缓。

　　而具体来看五粮液，其2023年前第三季度，营收、净利润还能分别保持12.11%、14.24%的双位数增长。然而，到了2024年，其核心业绩指标的同比增速，已经降至个位数。

　　由此可见，属于五粮液的高速增长期，已经成为过往。而其普五暂停供应背后的原因，也可谓意味深长。

　　02

　　业绩靠经销商“预支”，五粮液负重前行

　　五粮液的业绩放缓，并非一朝一夕。而且，其背后的原因，也是多方面共同作用所带来的。

　　一方面，其存货压力与销售费用的双重负担，让五粮液不堪重负。

　　据其财报数据显示，2023年三季度五粮液的存货已达175.4亿元，同比增长12.22%。而且，其销售费用上投入也在大幅上升。

　　财报数据显示，2024年前三季度，五粮液的销售费用达到了77.89亿元，同比激增25.07%。

　　而且，其存货水平自2020年以来，持续攀升。与此同时，存货占流动资产的比例已经达到了11.6%，这也意味着，五粮液的去库存压力正在加大，而存货规模，也逐渐成为公司的沉重负担。

　　另一方面，过去五粮液的业绩，在很大程度上是通过经销商预支了其未来的业绩。

　　在五粮液依赖经销商的经营模式之下，向经销商压货已成为其常态。而对于经销商而言，面对下游及终端市场的需求变得疲软的压力，其承受能力却十分有限。

　　由此也导致了，代表经销商打款进货积极性的合同负债指标，也直线下滑。

　　据五粮液财报数据显示，2023年五粮液的合同负债仅为68.64亿，与此前2022年的123.79亿和2021年的130.59亿合同负债额相比，下滑趋势十分明显。

　　据了解，五粮液撬动经销商的压货方式，是给予较大力度的销售返利，从而将部分库存压力与风险转嫁给经销商。

　　而在资本层面，五粮液又通过应收账款融资，将经销商回款的风险转嫁给银行。较为明显的财务数据是，其应收账款的规模，逐年上涨。

　　历年财报数据显示，2019年至2021年期间，五粮液的应收票据及应收账款分别为147.78亿、186.10亿、239.23亿，而时至2022年，该数据则锐减至1.56亿元，同时产生了289.04亿的应收账款融资。

　　只是，这种相对传统的压货方式，也让五粮液陷入了存货周转速度严重下降、部分商家大幅降价双重困局。

　　虽然也不排除，有一些商家借此机会浑水摸鱼，弄虚作假。但是这些在电商平台十分泛滥的五粮液产品，也有一部分被鉴定为货真价实的五粮液产品。那么，这些产品到底来自哪里，相信五粮液也心知肚明。

　　由此可见，五粮液依靠向经销商压货的方式来提升业绩，已经呈现出了一定的负面效应。甚至让其陷入了存货高企、周转速度严重下滑等恶性循环。而在这些压力之下，五粮液可谓负重前行。

　　03

　　行业竞争加剧，五粮液“不进则退”

　　虽然五粮液一直与茅台齐名，属于我国白酒市场绝对的头部玩家。但是实际上，其面临的竞争压力，同样不容小觑。

　　众所周知，目前白酒市场，Top5品牌的江湖地位相对稳固，但是在品牌定位、市场营销等方面却各有优劣。

　　而位居行业第二阵营的各大品牌，也是穷追不舍，都在向第一阵营看齐。因此，近年以来，在行业排名反面，Top10玩家也是你追我赶，谁也不甘示弱。

　　尤其是近两年以来，诸多白酒品牌已纷纷跨入200亿元俱乐部，目前全年营收突破200亿的酒企已有9家，分别为五粮液、茅台、洋河、泸州老窖、古井、汾酒、剑南春、习酒和郎酒。

　　除此以外，营收破百亿元的白酒品牌也为数不少。这也意味着，白酒行业的头部效应越来越明显，行业竞争也日趋激烈。高手过招之时，白酒品牌的综合实力，也迎来了挑战期。

　　据了解，五粮液曾经制订的“十四五规划”（2021-2025）明确“511”发展目标：争创世界500强，实现酒主业营收上千亿元（按照38%的利润率，净利润约380亿元左右），建设绿色、创新的世界一流企业。

　　此外，五粮液还提出了加强优质产能建设，再造一个五粮液。两条腿走路，一是增加优质产能，增加名酒产量。将新增12万吨原酒，使得五粮液总产能达到25万吨。另外，增加原酒存储能力，十四五期间突破100万吨。

　　然而，如今该规划的时间已经过半，五粮液的业绩增长，并没有让其宏伟蓝图逐渐变得清晰。相反，五粮液却陷入了增长放缓、价格倒挂、库存增加、系列酒市场表现堪忧的多重困境中。

　　尤其是在冲击千元价格带方面，五粮液一直处于茅台的阴影之下，颇有一种中年危机的无奈之感。与此同时，五粮液管理层方面的问题，也在困扰着这个头部品牌。

　　例如，近日媒体报道称，四川省人大经济委员会原副主任委员李曙光涉嫌严重违纪违法，目前正接受四川省纪委监委纪律审查和监察调查。

　　公开资料显示，2017年3月，李曙光任四川省宜宾五粮液集团有限公司党委书记、董事长，五粮液股份有限公司党委书记、董事。

　　上任之初，李曙光就提出二次创业，在品牌、产品、渠道、体制机制等方面开启全方位深度调整，其中尤其针对渠道方面的问题，开启大刀阔斧的营销体系改革。多年过去，李曙光也为五粮液的业绩增长做出了突出贡献。

　　尤其是自2017年年以来，五粮液启动“百城千县万店”工程，更是让五粮液的渠道体系叠加产品体系，在业绩层面呈现出规模效应。

　　不过，在业绩保持两位增长的同时，此后的五粮液，也频繁曝出高管被查的消息，甚至连李曙光本人，卸任三年仍被查，颇有一些“晚节不保”的意味。

　　公司业绩不佳、管理层动荡的同时，五粮液在二级市场上的表现，也差强人意。据了解，2021年2月公司市值一度突破13000亿元，而今仅5000亿出头，短短四年时间，五粮液的市值便被斩去超60%。

　　同花顺数据显示，截至2025年2月7日收盘，五粮液总市值不及5000亿元，与其高峰期市值相比，远不止腰斩，投资者对其信心几何，也可见一斑。

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　　结语

　　作为白酒赛道的头部品牌，五粮液曾是业界当之无愧的翘楚。但是世易时移，白酒行业已是千帆竞发、百舸争流，五粮液的昔日光环，也随之褪色。

　　而且，五粮液在这个你追我赶的白酒江湖，虽然依然拥有一席之地，但是也无异于不进则退。期待五粮液能够重拾昔日的霸气，能够立于不败之地。

责任编辑：江钰涵