目前，国内动力电池行业正上演“冰火两重天”的戏码：一方面是宁德时代、比亚迪两大巨头分食近70%的市场份额，另一方面则是二线动力电池厂商在产能过剩与价格战的夹缝中艰难求生。

在这片红海战场中，依然有玩家在力争上游。今年1月27日，江苏正力新能电池技术股份有限公司（以下简称“正力新能”）第二次向港交所递交了上市招股书，尝试登陆资本市场。

外界普遍关注的是，正力新能成立仅5年时间，估值却高达182亿元，公司董事长是福耀玻璃创始人曹德旺的妹妹曹芳。

在这些光鲜标签之下，正力新能的招股书也暴露出更多现实问题：客户集中度逼近90%，曾因踩雷威马汽车损失超10亿元，2024年动力电池装机量排名第九，市场份额与头部玩家差距悬殊……

未来，国内新能源汽车市场或许也面临一个关键问题：在宁德时代和比亚迪共同构建的行业“铁幕”下，像正力新能这样的二线厂商还能否打动投资者？

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 成立5年估值182亿，董事长系曹德旺妹妹

正力新能的创始人和现任董事长是曹芳，她是福耀玻璃创始人曹德旺的亲妹妹。

公开资料显示，曹芳现年66岁，她1997年加入福耀玻璃担任公司董事，2011年出任副总经理，负责日常管理；2013年，曹芳创办了新中源创投，从事风险投资，同年11月，新中源创投与丰田公司合资成立了新中源丰田，主要生产动力电池。

2014年4月，已经56岁的曹芳因个人年龄原因从福耀玻璃退休。

不过，退休后的曹芳并没有闲着，她选择了继续创业。

2016年4月，曹芳与福耀玻璃的前同事陈继程一起创办了正力投资，同年12月正力投资就与蔚来汽车旗下的蔚然（南京）储能技术有限公司（以下简称“蔚然南京”）合资成立了苏州正力新能源，正力投资持股65%、蔚然南京持股35%。

此后，苏州正力新能源曾为蔚来汽车供应动力电池。

2022年2月，蔚然南京将其持有的苏州正力新能源35%的股权全部转让给了正力投资，代价约为9269.7万元。

2019年2月，正力新能正式成立，注册资本为2亿元，由正力投资及江苏塔菲尔分别持有70%股权及30%股权。

图 / 正力新能官网

此时，曹芳和陈继程持有正力投资100%股权，而正力投资刚收购了江苏塔菲尔6.78%股权。直至2020年5月，正力投资又以10.8亿元的代价收购江苏塔菲尔的股权，持股比例增至约43.47%，取得了江苏塔菲尔的控股股权。

2022年，正力新能对江苏塔菲尔共同控制下的部分业务进行收购和重组，并于2022年2月收购苏州正力新能源。2023年12月，正力新能又实现对新中源丰田的投资，持股比例为50%。

自此，曹芳从2013年开始做的新能源电池布局终于统一在了正力新能这一家公司旗下。

正力新能在成立后的短短5年时间里，获得了多家投资机构的青睐。

信息显示，公司经历了两轮融资：A轮融资发生在2022年，投资方共有11个，其中包括海松资本、南京江宁、中金上汽新兴产业基金等，融资总额高达24亿元。

B轮融资则是在2024年7月，正力新能获得了新中源创投、东南投控、苏创能源投资等机构投出的10亿元，在这一轮融资时，公司估值达到了惊人的182亿元。

上市前，曹芳与陈继程合计控制正力新能64.6%的股权。此外，华福投资持股6.94%，东南产投持股5.02%，海松资本持股2.47%。

创业最前线注意到，福建耀华持股2.52%，而这正是曹芳哥哥曹德旺控制的公司。

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 业绩依赖前五大客户，因踩雷威马损失超10亿

从业绩表现来看，正力新能的营收呈现出增长的态势。

招股书披露，2021年、2022年、2023年和2024年前8个月（以下简称“报告期内”），公司营收分别为14.99亿元、32.9亿元、41.62亿元和28.58亿元。

2022年、2023年和2024年前8个月，其营收同比增长率分别约为119.5%、26.5%和33.6%。

然而，这种增长背后却隐藏着巨大的风险，即对前五大客户的高度依赖。

在报告期内，正力新能来自前五大客户的收入分别为13.37亿元、29.73亿元、32.38亿元和24.77亿元，分别占各期间总收入的89.1%、90.4%、77.8%和86.7%。

其中，最大客户贡献的收入分别为8.28亿元、9.63亿元、11.79亿元和7.44亿元，分别占各期间总收入的55.2%、29.3%、28.3%和26%。

如此高的客户集中度，使得正力新能的命运与这几家大客户紧密相连。一旦这些大客户出现经营问题、需求下降或者合作关系破裂，正力新能的营收将受到严重影响。

最直接的案例，就是2022年正力新能曾遭遇主机厂“客户X”经营不善带来的沉重打击。

尽管正力新能并未在招股书中披露“客户X”的身份，但对其描述是“上海一家于2015年成立的私人公司，注册资本约人民币60亿元，，从事电动汽车制造”，不难猜测“客户X”这家公司大概率就是威马汽车。

招股书披露，2021年和2022年，“客户X”（疑似威马汽车）均是正力新能的第一大客户，营收贡献分别为8.28亿元和9.62亿元，其贡献营收占正力新能当期总营收的比例分别是55.2%和29.3%。

随着威马汽车经营不善，正力新能也停止向客户交付用于BEV的三元电池产品，因此正力新能的三元电池销量从2022年的2.9GWh降至2023年的1.5GWh，三元电池的销售收入从2022年的26.286亿元减少至2023年的14.48亿元。

威马汽车还导致正力新能在2022年发生存货减值亏损4.223亿元，对公司同年的销售成本、毛利率和经营业绩产生了重大不利影响，其为威马汽车生产的存货只能在2023年作为降级品以较低的价格出售。

2022年，正力新能还将主要为威马汽车供货的南京正力新能厂房停止运营，因此当年录得非金融资产减值1.961亿元。

同年，正力新能还录得应收“客户X”贸易应收款项减值6.014亿元，这也增加了正力新能2022年的金融资产及合约资产减值亏损净额。

正力新能在招股书中表示，2022年，“客户X”事件产生的贸易应收款及存货减值总额为10.236亿元。

图 / 摄图网，基于VRF协议

此后，正力新能也不得不花时间与新客户建立业务关系、获得订单及实现产量爬坡。

正力新能因威马汽车暴雷事件遭受的损失，反映出其在客户管理和风险防控方面的不足，过度依赖大客户的弊端显露无疑。

这一事件也为正力新能敲响警钟，在未来的发展中，公司需要加强客户管理，降低客户集中度，提高风险防控能力。

招股书显示，2023年和2024年前8个月，零跑汽车已经成为其第一大客户，营收贡献分别为11.79亿元和7.44亿元，占比分别为28.3%和26%。

报告期内，正力新能也一直处于亏损状态，其各期亏损分别为4.02亿元、17.2亿元、5.9亿元和1亿元，即在3年零8个月里累计亏损了28.12亿元。

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 电池装机量排名第9，与头部玩家差距大

招股书显示，根据中国汽车动力电池产业创新联盟的资料，按截至2024年8月31日止8个月的装机容量计算，正力新能在中国动力电池制造商中占有1.7%的市场份额。

电池中国官微在2025年1月底发布的统计数据显示，2024年中国市场动力电池装机量排行榜中，正力新能位列第9，总装机量为10.94GWh，市场占有率为2%。

同期，宁德时代的总装机量为248.26GWh，市场占比为45.1%，排名第1。

此外，排名第二的是比亚迪子公司弗迪电池，其总装机量为135.72GWh，市场占比24.6%，这个市场的前两名占据了市场69.7%的份额。

2021年，正力新能毛利率为2%，2022年毛损率为8.8%（剔除有关客户X时间的存货减值影响，其毛利率为4%），2023年毛利率为5%，2024年前8个月毛利率为12.4%。

尽管正力新能的毛利率（剔除客户X事件影响后）呈现逐年增长的趋势，但他们与行业龙头宁德时代的毛利率相比仍存在差距。

2022年、2023年及2024年前9个月，宁德时代的毛利率分别是17.6%、19.2%和25%。在这期间也一直处于盈利状态。

此外，正力新能招股书还披露，在2024年前8个月，其动力电池及储能产品的平均售价分别降至0.44元/Wh及0.36元/Wh。

一方面，这是原材料成本下降所致，另一方面也是正力新能为应对市场竞争而降价。显然，正力新能面临着激烈的行业竞争，甚至有时需要用价格换市场。

从研发投入层面对比，正力新能也远逊于宁德时代。

2022年、2023年及2024年前三季度，正力新能的研发投入分别是3.29亿元、4.24亿元及3.61亿元，而宁德时代则分别是155.1亿元、183.6亿元和130.7亿元。

从市场占有率、盈利能力以及研发投入规模等层面来看，正力新能与头部玩家的差距都很明显，与此同时，宁德时代也正谋求在港交所二次上市，未来正力新能面临的竞争压力仍会非常大。

而正力新能的成长以及IPO所披露信息，也折射出中国动力电池行业的现实：技术、资本和规模缺一不可，同时还要慎重选择大客户，客户集中度过高就会放大单一客户的风险。

尽管正力新能在行业内的排名保持上升态势，但也面临持续亏损、市场份额较低、行业巨头林立等问题，或使其未来发展不易。

来自于江苏常熟新能源产业的这匹“黑马”，最终是挤进行业第一梯队，还是浮沉于红海竞争中，仍需时间检验。

*注：文中题图来自摄图网，基于VRF协议。

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