作者 | Brian Gilmartin, CFA

编译 | 华尔街大事件

零售杂货巨头沃尔玛 ( NYSE: WMT ) 将于 2025 年 2 月 20 日开盘前公布其 2025 财年第四季度财务业绩。

市场普遍预期这家美国零售巨头的每股收益为 0.53 美元，营收为 1802 亿美元，营业收入为 68 亿美元，预计同比增长分别为 -12%、+4% 和 -6%。与 2024 财年第四季度相比，沃尔玛面临着严峻的挑战，当时收入同比增长 5.5%，营业收入增长 13%，每股收益同比增长 5%。2024 年第一季度，同店销售额增长 8%，而山姆会员店同店销售额增长 12%。

在 2025 财年第三季度（上一季度），沃尔玛收入增长 5%，营业收入增长 11%，每股收益增长 14%。日用百货在 2025 年第三季度“表现”积极（可能是几个季度以来的第一次），因为积极的可比销售伴随着费用杠杆，整体营业利润率上升 10 个基点至 4.7%。山姆会员店也为 2025 财年第三季度的良好业绩做出了贡献。

目前的情况是，沃尔玛 2026 财年的预期收入为 7078 亿美元，每股收益 (EPS) 为 2.75 美元，预计同比增长分别为 4% 和 10%。让我们看看管理层如何指导 2026 年第一季度和 2026 财年全年的收入和每股收益。

作为一名分析师，每个季度都在关注沃尔玛的估值数据，有趣的是，和好市多一样，沃尔玛的“市销率”(或市销收入比) 已连续 89 个季度低于 1 倍，而沃尔玛只有最近两个季度的市销率 (本博客使用市销率与过去 12 个月 (TTM) 收入之比) 才超过 1 倍 - 上个季度正好是 1 倍 - 如果满足收入预期，则将在 2025 年 2 月 20 日星期四上午交易 1.22 倍。

好市多的情况也是如此：连续 85 个季度，其交易价格低于 TTM 收入的 1 倍，直到新冠疫情爆发期间，在居家办公和居家隔离期间，COST 的交易价格高于 TTM 收入的 1 倍，然后在 2022 年后回落至 1 倍以下，最终在 2023 年 8 月季度回升至 TTM 收入的 1 倍以上。

直到最近，沃尔玛和好市多在过去 25 年的大部分时间里，其 TTM 收入都低于 1 倍。

华尔街经常谈论“市盈率扩张”，但事实上，这两只股票的投资者都看到了大型零售巨头的广泛“收入倍数扩张”，而自然，作为一名分析师，内心深处的第一个问题总是“为什么是现在？”

如果沃尔玛达到预期收入，本周晚些时候其交易价格将达到 TTM 收入的 1.22 倍，而截至周五收盘，好市多的交易价格高达 TTM 收入的 1.9 倍。

晨星对该股的公允价值为 58 美元，如果沃尔玛能够按照商业模式演变所暗示的方式提高营业利润率，那么这个估值可能过于保守。

根据当前的每股收益估计，本文对沃尔玛的“公允价值”估值为 85-90 美元。

以市盈率计算，沃尔玛每股 104 美元，约为预期 26 财年至 28 财年每股收益的 33 倍至 35 倍，预计在这 3 年内增长率为 11%。虽然该股以市盈率计算并不便宜，但以现金流倍数计算确实略低，WMT 估值为 TTM 现金流的 15 倍和 TTM 自由现金流的 30 倍。如果在 2025 年 2 月 20 日星期四上午达到 2024 年第四季度的每股收益数字，沃尔玛的市盈率倍数将从 2024 财年第一季度的 25 倍扩大到 41 倍，所以是的，该股的市盈率已经扩大，是的，该股可能需要回调。

沃尔玛的盈利质量相当稳定：在过去 5 个季度中，沃尔玛的运营现金流（CFO）有 3 个季度覆盖了净收入的 200％，而在过去 20 个季度中，自由现金流（FCF）有一半覆盖了净收入的 100％。

2022年之后出现的库存积压——来自中国和国内的大量超额订购——确实影响了 6-7 个季度的盈利质量，严重阻碍了整个零售行业的现金流数据，尤其是沃尔玛。

别自欺欺人了，沃尔玛将商品从供应商运送到客户，进出供应链的能力对于公司的现金流健康至关重要。

沃尔玛是一个利润率扩张的故事。当管理层在 2023 年 4 月宣布这家杂货巨头将合理化供应链费用并继续降低为客户销售杂货和日用百货商品的成本时，该股开始上涨，此后一直没有真正停止上涨。（根据 2024 年 11 月的电话会议记录，管理层表示，供应链节省已完成约 50%。）多年来一直在等待沃尔玛摆脱长期整合的投资者意识到，成为人工智能的受益者（根据 Jefferies 的 Corey Tarlowe 的说法）以及供应链费用的进一步压力可能会使该公司成为人工智能繁荣的受益者。

提高营业利润率的另一个因素是所谓的“飞轮”或“替代收入来源”的增长，沃尔玛似乎对此严格控制，但这些替代收入来源也可能产生比杂货和日用百货零售业务更高的营业利润率。

在 2024 年 11 月的电话会议记录中，沃尔玛谈到“随着我们商业模式的发展，我们很高兴看到我们的利润率因多样化的产品而提高。”这些多样化的产品现在包括全球电子商务、沃尔玛的全球广告业务和 Marketplace 以及沃尔玛配送服务，后两个业务部门我不太熟悉。

需要提到电子商务，因为它还不是沃尔玛的一个盈利的配送机制，尽管电子商务的盈利能力正在增强，而且 - 如果你听听管理层在电话会议上的发言 - 似乎管理层的姿态表明，美国以外的电子商务举措比国内电子商务运营更为成功。

沃尔玛的电子商务尚未盈利，但其在商店总收入中所占的比例似乎在增长，但随着其盈利能力的提高，这仍然是一项正在进行的工作。当管理层说他们预计电子商务将实现收支平衡甚至盈利时，听到或读到将会很有趣。

沃尔玛和亚马逊在商业模式上正越来越接近，沃尔玛越来越接近获得可行的电子商务产品，而亚马逊通过收购全食超市拥有了实体店——尽管亚马逊的实体店不太可能对沃尔玛的杂货业务构成威胁。

沃尔玛和亚马逊预计在 2025 年（即沃尔玛 26 财年）的销售额都将达到 7000 亿美元，但亚马逊今年的总收入可能会超过沃尔玛，因为他们目前的年底收入预期为 7690 亿美元，而沃尔玛目前的 26 财年收入预期为 7080 亿美元。

沃尔玛的机会在于未来几年利润率的提高，管理层所说的“替代收入来源”的飞轮都可能比核心的杂货和日用百货业务的利润率更高。因此，尽管沃尔玛放弃了标准普尔 500 指数年度收入增长排名第一的头衔，但其股价可能不会在意，因为营业利润率应该会增长——而且可能增长得很好。

沃尔玛股价在 24 年上涨了 73%，在 25 年市场波动 6 周后，今年迄今又上涨了 15%。希望看到股价回落至 50 日移动平均线 95 美元附近或 25 年 1 月初 90 美元附近的低点。

该股票在客户账户中占 2%，是前 10 名持股。希望看到该股票回调 10-20%。

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