文｜迈点

近日，绍兴文旅景区更新了公募REITs服务机构的招投标情况，公告显示，中国国际金融股份有限公司以888万元的报价中标，这意味着又一个文旅景区加入到可能发行REITs的队列中。随着政策对于基础设施REITs（不动产投资信托基金）试点政策的持续扩容，文旅行业也成为政策鼓励的焦点领域之一。叠加经济增速放缓、旅游景区财政持续承压的大环境，盘活存量资产似乎已然成为景区可持续发展的一条关键路径。

此前，复星旅文退市之后，也计划将三亚亚特兰蒂斯通过REITs打包上市，尝试通过REITs实现文旅不动产的证券化。然而，我国目前仅60余支REITs，规模不足1700亿元，文旅行业至今还未有REITs项目成功发行，这一新型金融工具在文旅行业中的推广仍面临着多重挑战。

一、迟迟不能落地的REITs，暴露了景区的症结

从国家在2021年6月提出将自然文化遗产和国家5A级景区纳入REITs试点以来，已有多家景区如黄山、武当山等景区宣布了发布REITs的计划。当前，我国基础设施存量资产规模已超60万亿元，其中文旅景区沉淀了大量优质资产。作为兼具文化传承与经济价值的文旅景区，其存量资产规模庞大，但投资回收周期相对于其他产业而言过于漫长，资金周转慢，资产流动性比较差。如何通过金融工具让存量资产重新焕发生机，已然是文旅行业的从业者尤其是头部景区的管理者近年来持续关注和思考的问题。

然而，文旅行业的传统融资模式依赖债务扩张，导致企业负债率持续处于高位，叠加景区运营模式的特点，进一步加剧了企业资金链压力。发行REITs，对于景区而言固然是一条前景光明的道路：作为重资产行业，旅游景区的前期开发成本与维护成本高昂，传统融资渠道（如银行贷款、ABS）往往难以覆盖长期资金需求。通过发行REITs，景区可以将存量资产转化为流动性更强的金融产品，一次性回笼池内资金用于偿还债务或新项目投资，同时保留运营权以实现轻资产转型，形成“存量带动增量”的良性循环。

但是，投资市场似乎并不如景区意。这其中最重要的原因便在于REITs的募资要求和旅游景区的盈利模式之间天然存在的落差：REITs的估值逻辑侧重于现金流稳定性，而景区的传统营收大头——门票收益和住宿收益——受淡旺季、行业政策、外部不可抗力和宏观经济周期影响巨大（三亚亚特兰蒂斯虽入住率高达89.6%，但近两年平均房价同比下降15.1%，就很能说明问题）。此外，景区也必须通过创新结构设计（如分离底线收益与增值收益）才能符合REITs的分红要求。这就导致当前国内REITs市场对文旅行业的资产质量依然抱有疑虑。

二、景区的转型破茧之道，在于长期布局

过去，文旅投融资市场中，金融工具的选择是非常鲜明且单向的：以中期票据为主，其次为超短期融资券和私募；而如今，具有长期属性的REITs加入战局，在新的融资路径下，文旅项目是否会倒逼转型？答案是可能的。

短期来看，景区的收益波动是发行REITs的主要障碍；但从长期来看，REITs也许真的将成为推动旅游景区乃至文旅行业资产标准化、行业集中度提升的关键力量。想要让REITs落地文旅，实现不动产“轻量化”，景区必须在盈利模式上进行自我重塑。

传统景区相对于服务更加依赖门票与地产开发的收益，但 REITs的核心在于稳定的现金流，这就要求景区必须在“门票经济”、“酒店经济”之外寻找新的营收增长点，转向服务增值与业态融合。

景区可以通过提升服务质量、增加游客体验项目、开发特色文化活动等传统方式，吸引更多游客，从而增加二次消费收入；也可以通过结合地方特色产业集群，借助其不动产资源在传统业务外培育新的消费点——长白山就通过发展冰雪经济，实现了夏季和冬季的双旺季。道路有很多条，至于是否要转型，以及如何转型，则是景区运营者要考虑的问题。

此外，REITs对信息披露和运营透明度的要求，倒逼景区提升管理规范性与服务能力，推动从“粗放经营”向“精细化运营”转变：一方面，景区需要建立更加完善的管理体系，提高运营效率，降低成本，以满足REITs的要求；另一方面，经营景区的企业也需要加强与投资者的沟通，提高信息披露的透明度，增强投资者的信心。

在消费者层面上，景区需要通过精细化运营以更好地满足游客的需求，提升游客的满意度，从而实现景区的长期稳定发展。或许，在不远的未来，我们就能看到景区从“大门票模式”到“大门票+二次消费模式”再到“文旅+产业集群”模式的深刻变革。

三、结语

国家发改委在2024年就已明确将4A级以上景区及配套酒店纳入REITs底层资产范围并简化申报流程。在此政策红利下，众多景区已启动REITs申报，行业示范效应有望吸引更多社会资本进入文旅领域，加速行业发资源整合与规模化发展。但REITs真正要在文旅版块内落地，可能还需要行业整体更深刻的变革作为契机。

从整体的行业生态来看，REITs也只是文旅和金融工具深度绑定的初步尝试，要真正实现文旅资产证券化，还得考虑文旅产业的运营、管理等方面的稳定性。REITs固然可以为景区提供从“重资产持有”向“轻资产运营”跃迁的跳板，但其长线投资的属性也对景区运营模式提出了“箭在弦上”的挑战。对于景区而言，拥抱REITs不仅是融资手段的革新，更是一场从“靠天吃饭”到“资本驱动”的深刻变革。

REITs绝不是景区的“救命稻草”。提升景区运营能力的差异化和特色化，打造不可替代性和核心竞争力，才能让REITs为景区“锦上添花”。否则，无论发行多少基金、获得多少投资，最终也只会化作红海厮杀里的资本泡沫。