作者：老白，ABCDE投研合伙人

说起来，貌似这是Twi断更最久的一次。原因无他，作为从不接广的博主，每次写东西本质上需要表达欲来驱动，而最近几个月的市场，很难让人生出这种Feel。二级市场颓废的表现固然是占比不小，但一级市场给人的感觉，可能才是这种缺乏表达欲的主要原因

不过最近观察到一些现象，也有一些思考，可能会比较长，所以打算拆成三四篇来发，主体分别是“东西方VC一级视角下的市场”，“RWA的新迹象”，“ETH和Solana上一些值得一说的东西”

今天先讲下第一个主题

过去几周，跟亚洲的几家同行聊了聊，发现大家不约而同的进入一个“暂停”，或着说“保守”的投资模式

我们最近的一次出手是1月份，几家同行也都是类似，两三个月甚至更久不出手一次的Case比比皆是

而对于市场的感觉，“无聊”这两个字，可能是最为贴切的形容词，或者说暂时的“共识”

这种无聊感，与二级并不完全挂钩。我清晰的记得，在Luna崩盘之后，虽然二极市场萎靡不振，但在一级市场聊的好的扩容项目，聊到ZK，或是有创新的Defi，Gamfi，以及AI，大家都还是兴奋的。而这种兴奋感，在进入2025年之后，慢慢的体会不到。二级市场对于任何叙事都热不过几天的颓废，自然而然对一级有一个情绪传导的影响，但更令人Concern的一个担忧是 - 我们是否进入了“低垂果实”大致摘完的阶段，自此进入一个长时间的调整，摸索，转型，伴随相应剧烈阵痛的空窗期？关于这个话题，我在结尾处再展开来说，因为西方VC当前呈现出的状态，与东方有些不同

起因是我们去年Pre-seed轮投的一个Defi项目，最近在融Seed轮。原本我琢磨着，就目前这个一二级市场，能融满就很知足了。结果没想到超募了大几百万美金，几家欧美VC抢着往里塞钱。这个结果让我大吃一惊，项目自身固然不错，但也没到S级那种质地。为何我们亚洲“哑火”的同时，欧美还在不断“开炮”，他们敢于在这个估值Pull the Trigger的原因是什么？

我们内部讨论了下，做了一些不负责任的猜想，比如

1. 欧美VC成立的时间点跟我们亚洲不太一样，所以退出周期不同，导致的投资决策也不同

2. 亚洲VC多少有着“小镇做题家”的气质在，收益率上要么想着卷赢同行，要么想着至少跑赢BTC（只是目前这个市场形势相信没几家能做到了 - - ), 欧美同行在理想主义和长期主义上的气息更加浓郁，或者说，只要他们能给LP逻辑上交代清楚我为什么在这个估值下投了这个项目，对于收益率的执着反而是次要的

3. 纯粹的Deploy Fund需求，投完了这一期好赶紧募资下一期，收管理费为主

具体原因不明，目前只能猜，所以未来几周我约了一批欧美VC的Partner和Researcher唠嗑，除了交流下对市场的看法之外，也想对上述这个问题直接当面请教一下，届时收集完信息，再来Twi上Update

然后回过头来说一下低垂果实这事儿，也是想借这个机会跟大家讨论，未来的Crypto的路在何方

首先，无论我个人，还是ABCDE，对于Crypto长期Bullish的信念从未动摇过，这甚至可以算一种“信仰”，否则也不会全职从事这份职业。但中短期来看，我们的确处在了一个十字路口，一个我不确定是否与2019年Defi Summer出现之前类似的十字路口，因此放上来跟大家交流下

起因也是最近一段时间在听AlliaceDAO的Podcast，里面说的三个观点让我产生了不少共鸣

1是Qiao说他目前的感觉跟19年时候类似，不知道下一步Crypto会出现什么，直到2020年Defi Summer的出现，让他眼前一亮，找到了方向。

2是他们认为Crypto这么多年只找到一个PMF，那就是金融，更加具体话一点就是交易（Dex，Cex，Perp），借贷，稳定币，Mint（资产发行，e.g Pumpfun）

3是他们给了不少他们AI x Crypto 的Start Up建议，如果项目里面Crypto的元素过于牵强的话，那不如直接去掉Crypto，直接做纯AI，结果30%的项目真的去掉了Crypto，变成了纯Web2的项目

关于1 - 2019年我虽然已入圈，但只是单纯的在炒币，说实话不确定当时的VC有没有现在这种“无聊”的感觉，但印象中，至少还有IEO大行其道，EOS在探索方向，Starkware提出了ZK概念，20年Defi Summer的很多项目，也应该是18-19年成立+投出来的，那理论上一级市场的体感，应该比现在要好，换句话说，那时候大家对于“大的要来了”这件事的相信程度，应该会比现在高一些？

关于2 - 是对1的一个呼应，也是我中短期最大的Concern，即 - 是否我们走到了一个低垂果实大致摘完的，与19年不同的十字路口。

如果Crypto在Utility上最大的PMF就是金融的话，那么Defi Summer+后续几年持续迭代的微创新，今天基本上已经走到了一个边界

而Utility的反面，同样也是Crypto所擅长的 - 即叙事方向，Meme无疑是最好的代表，Pump.FUN在2024年把这个方向也推到了一个边界

再就是过去数年，当Utility和叙事都不确定该干什么的时候，我们圈子至少还能卷Infra。从ETH到EOS到Solana，再到后面的Aptos，Sui……我在想，Solana今年有了Firedancer，Monad和MegaETH大概率也会主网上线，我们在区块链Infra扩容这事儿上，是否也已经触达了边界？

关于3 - 一个十字路口，三条路都已触达边界，那么是否只剩最后一条路，即“区块链的模块化”，也就是上述的第3个观点相关，我在YC的Podcast里也听到了类似的Insight

这里说的模块化，不是Celestia那种模块化，而是把区块链技术整体，抽象成一个模块，作为一个功能插入到一个Start-Up，与AI类似

我们现在看到的绝大多数Crypto项目，都是完全基于Crypto而生，或者说为了Crypto而Crypto，并非要解决现实世界里一个问题。说的好听叫Crypto Native，不好听就是根本不出圈，圈内自嗨

Web2 AI创投圈估计也会有类似的问题，很多项目看上去是“为了AI而AI”，而不是要解决一个具体现实的问题。

未来一级市场会不会产生某种Web2与Web3的融合，或者说相遇。一个项目，一定是要为了解决现实世界里某个问题而存在，在解决问题的过程中，需要用Crypto的部分就加入Crypto元素，需要用到AI就加入AI的元素，但初心和目的与Crypto与AI都完全不相关。正如美团外卖用到了5G，平台软件，大数据，AI任务分配……但它本质上是一个解决吃饭问题而生的项目

如果Crypto下个大的阶段是这种形态，大家，会不会觉得无聊？Crypto VC，交易所，工作室等一系列基于Crypto Native产业链构成的当前形态，是否还能延续？

当前一级市场越来越多的Payment与RWA相关的项目，多多少少也符合3这个思路，正好最近研究了下Ondo的Global Market，也聊了几个RWA项目，下一篇专门来讲下RWA这个赛道的新方向