日子难过年年过。

　　3月18日，阅文集团（00772，以下简称“阅文”）发布2024年业绩报告。财报数据显示，2024年，阅文实现营收81.2亿元，同比增幅达到15.8%。

　　营收止跌回升，但2022年起连跌两年，阅文2024年营收仍未回到2021年86.68亿元高点。此外，受新丽传媒商誉减值等因素影响，阅文全年归母净亏损达2.09亿元，由盈转亏。

　　月活降低4000万

　　净利润亏损背后，是阅文集团月活跃用户（MAU）的大规模下滑。财报显示，其自有平台及腾讯（00700）渠道用户从2.06亿降至1.67亿，同比减少19%。

　　即是说，在刚刚过去的2024年，有近4000万用户，弃阅文而去。

　　不仅于此，在新丽传媒的拖累下，阅文的全年归母净利润，2024年更是亏逾2亿元，直接由盈转亏。阅文给出的解释是，未来几年项目制作周期的延长以及生产成本的上升，将对新丽传媒的盈利预期造成压力，所以进行了计提商誉减值。

　　关于此次亏损，阅文在发布盈利预警时就已毫不回避地指出，新丽传媒是首当其冲的因素，由于其相关商誉的可收回金额低于账面价值，公司对其计提了 10.5 亿- 11.5 亿元的商誉减值。

　　逾10亿元的巨额商誉减值计提，也让2024年推出了《庆余年第二季》《与凤行》等爆款作品的努力付诸东流，阅文表示，新丽传媒能否持续打造IP爆款仍然存在不确定性。

　　在收购新丽传媒将近7年后，阅文对其能否持续打造爆款，心里依然没底。

　　155亿豪购计提超10亿减值

　　时钟拨回2018年8月，阅文宣布以155亿元高价收购新丽传媒100%股权，公告发布后引发广泛关注。彼时，新丽传媒已经三次终止IPO（首次公开募股）。市场普遍认为新丽传媒“155亿元估值过高”，收购公告发布后，阅文股价应声下跌。

　　随后，新丽传媒连续两年（2018年及2019年）未完成业绩承诺，印证了市场对阅文此前豪购的担心，并非不无道理。而三年业绩“对赌”的最后一年（2020年），由于新冠疫情原因，阅文修改了与新丽传媒的对赌协议，新丽传媒才得以完成业绩承诺。

　　事实上，新丽传媒的爆款IP（具有商业价值和可开发性的创意内容）并不少。

　　《庆余年》系列、《赘婿》《人世间》《雪中悍刀行》《你好，李焕英》《玫瑰的故事》等爆款影视剧，想必很多人都耳熟能详，并为其观看数据或高票房做过贡献。

　　但盈利能力不达预期，在收购的第8个年头，新丽传媒被一次性计提超10亿元商誉减值，还是成了阅文业绩的“拖油瓶”。

　　IP改编闭环难成型

　　当年之所以“一意孤行”，阅文其实有自己的考虑。

　　阅文旗下拥有众多知名网文IP，也因此，2018年对新丽传媒的豪购，阅文看重的，其实是新丽传媒帮助阅文改编网文的重任。IP-改编-制作-放映及衍生，阅文其实希望借助对新丽传媒的并购，构建自己IP改编闭环商业模式。

　　也是基于此，当2018年新丽传媒陷入资金链困境，阅文毫不犹豫就在牌桌上砸出了155 亿元巨资筹码，期待通过新丽传媒的影视爆款制造能力，提升阅文集团的IP规模转化。

　　而在2018年被阅文纳入麾下后，新丽传媒也陆续打造出《庆余年》系列、《人世间》、《你好，李焕英》、《玫瑰的故事》等爆款影视剧。这些热门IP带动阅文衍生品方面营收快速增长。

　　但《大奉打更人》的口碑暴雷，阅文的美好预期被击碎。这反映出，被阅文寄予厚望的新丽传媒，很可能也并不掌握成熟稳定的IP爆款制造方法论。

　　豆瓣平台上，《大奉打更人》得分仅5.4分，超3万人打出一星评价，剧情讨论也多为负面。观众指出其剧情节奏欠佳、角色塑造偏差、制作粗糙等多方面问题。

　　据公开报道，围绕《大奉打更人》，至少已经启动了手游计划，并围绕剧集开发了卡牌、吧唧、立牌等多款周边产品。但眼下影视作品的口碑失利，大概率也给后续的商业化进程蒙上不祥阴影。

　　从阅文 IP 战略布局来看，《大奉打更人》的重要性丝毫不逊于《庆余年》系列，甚至更为突出。也正因如此，阅文在《大奉打更人》播前、播后都采取了极为强势的宣传策略，整体阵仗比起《庆余年2》有过之而无不及。

　　而在爆款改造失效的背后，是阅文过去20年积累的以男频为主的IP影视化改编困境。

　　一方面，男频IP“先验”的确定性会在影视化的过程中层层递减，包括演员选角、服化道、场景与戏剧呈现等均会遭遇原著书粉的“拷打”。另一方面，视效制作的高额成本也限制了其在银屏上的视觉呈现。与之相对，在创作更为自由的动漫领域，阅文男频IP可以说是全面开花，占据腾讯视频经典畅销榜半壁江山。

　　出清风险因应增速放缓

　　针对《大奉打更人》的改编不利，阅文解释称，主要与市场环境变化密切相关，受观众对优质内容日益增长的期待影响，新丽传媒计划未来着重开发头部影视内容，这可能导致未来数年新项目研发周期拉长、整体生产成本增加，进而使新丽传媒未来几年的利润预期降低。

　　阅文此举旨在降低新丽传媒在未来经营过程中可能产生的潜在财务风险。

　　阅文对新丽传媒计提的商誉减值金额巨大，逼近其2024年中期净资产的6%。不过，在本次商誉减值之后，阅文的风险边际将得到显著改善，商誉风险基本出清。

　　相对利好是，2024年阅文实现收入81.2亿元，同比增长15.8%，创近三年内的最高水平。在排除商誉减值相关因素的影响后，2024年其非国际财务报告准则（Non - IFRS）下的归母净利润仍达到11.4亿元，甚至略高于 2023 财年的11.29亿元。

　　也就是说，阅文并没有被 “伤及根本”，其核心业务依然展现出了强大的抗风险能力，维持着稳定且富有韧性的盈利水平。

　　但2024年营收尚未恢复至2021年营收高点，也表明阅文当下业务放缓的挑战，并未解除。

　　数字阅读市场经过多年的高速发展，逐渐进入饱和阶段。在番茄小说、七猫小说等平台争相挤进的网文IP腹地，阅文在流量争夺战中不得不直面更大的竞争压力。此外，由于阅文将重心持续向付费内容倾斜，导致网文内容在腾讯产品自营渠道上的分销进一步收缩。

　　在此背景下，阅文的月活跃用户规模大幅下滑。财报数据显示，2024年，阅文自有平台及腾讯渠道的MAU从2.06亿降至1.67亿，同比减少19%，其中腾讯渠道MAU降幅达到37.7%。

　　付费数据方面，2024年，阅文付费用户数（MPU）达910万，同比提升4.6%，不过增速较2023年10.1%有所放缓。此外，付费用户月均收入（ARPPU）呈现出下滑趋势，2021-2023年分别为39.7元、37.8元和32.5元，2024年阅文集团付费用户月均收入进一步降至32元。

　　有分析观点指出，这一现象背后是阅文为了扩大付费用户规模而采取的一系列优惠策略和价格调整措施，虽然吸引了更多用户付费，但在一定程度上拉低了ARPPU。

　　从阅文的角度来看，早年以155亿元的高溢价并购新丽传媒，再到后来新丽传媒被腾讯列为互娱三驾马车，都表明收购方对新丽传媒的厚望。而今新丽传媒爆款制造失效，阅文大本营在线阅读4000万月活用户的流失，都相当程度上显示出阅文的疲态。

　　相反，从抢夺免费阅读到探索IP影视的字节跳动系，反而因为红果短剧的崛起，找到了免费网文IP影视化机会的新窗口。虽然从质量上看，微短剧可能一段时间内难达阅文IP影视化的付费内容，但从成本回报和生命力上，微短剧超越传统IP改编的行业变局机会，值得阅文加大关注。

　　接下来的路，阅文会向哪走？

（文章来源：财中社）