文｜新浪Insights

3月末的暖风，吹不散白酒行业的“阴霾”。

2024年，受需求不振等多重因素影响，白酒行业深陷“寒冬”之中。来到2025年，寒意仍在蔓延。

库存高企、动销疲软和价格倒挂，早已成酒企们面临的共性问题。危局之下，酒企们也开启“花式自救”，不过业绩的降速，以及股价的低迷，依然是它们躲不开的现实。

在行业集中度提高的当下，茅台、五粮液等头部酒企仍能保持增长，但二三线酒企的生存发展空间愈发逼仄，不少酒企业绩滑坡较为严重，舍得酒业（以下简称“舍得”）就是其中的典型代表。

舍得近日公布的年报显示，营收刚刚超过50亿元，与其三年前定下“营收破百亿”的目标相差甚远，净利润更是迎来断崖式下滑。

这也是复星集团入主以来舍得交出的最差成绩单。四年多以前，复星斥巨资拿下舍得控股权，郭广昌更是对舍得寄予厚望，多次为其公开站台。此后，舍得也有过高光时刻，不过好景不长，如今已是颓势尽显。

伴随着业绩下滑而来的，是舍得股价的“跌跌不休”。自2022年以来，舍得股价已连跌三年，累计跌幅超过70%，如今跌势仍在继续。今年以来，舍得股价已累计下跌超13%。

无论是业绩还是股价，舍得的表现怕是让郭广昌失望了。舍得究竟怎么了，郭广昌又能否力挽狂澜呢？

控量挺价拖累业绩

对舍得失望的，不止是郭广昌。

2024年，社保基金和北上资金均大幅减持舍得，这些“聪明钱”正在用实际行动来表达对舍得前景的悲观，以及对其管理层的不信任。

年报显示，2024年，第六大股东社保基金一一七组合减持舍得股份25.47万股，持股数量降为180.76万股，减持比例达12.4%。相比之下，2022年三季度时，社保基金一一七组合刚开始买入舍得，持股数量达205.76万股。同在2022年建仓舍得的社保基金一一零组合已不在10大股东之列。 

减持最凶猛的是舍得第八大股东香港中央结算有限公司，即“北上资金”，减持数量高达645.26万股。

同时，“顶流基金经理”侯昊执掌的招商中证白酒指数基金也减持了舍得，减持数量为6941股。该基金为舍得第二大股东。

（图源：舍得2024年报）

此外，东方财富网数据显示，2023年末，还有226家基金持仓舍得，总持股数为4524.40万股；到了2024年末，持股基金仅剩8家，总持股数下降52.6%至2144.53万股。

（舍得近两年机构持仓对比）

大股东和机构们纷纷“逃离”舍得的背后，是其业绩的惨淡表现。

3月21日，舍得发布2024年财报，全年实现营收53.57亿元，同比下降24.41%；归母净利润仅有3.46亿元，同比下降80.46%。

舍得将去年业绩下滑归咎于行业竞争加剧、市场渠道拓展、营销推广力度加大、宏观经济影响等原因。

行业环境的影响确实存在。面对价格倒挂的情况，去年五粮液、洋河股份、今世缘等多家酒企对旗下大单品采取控货措施。

舍得也采用了“控量挺价”的策略，期望帮助经销商提升动销，但即使短期内稳住了下滑的冲击，对于销量的提振也不会立竿见影。

对比之下，友商的处境要好得多，如定位次高端的“近邻”水井坊，2024年预计营收52.17亿元，同比增长约5%，归母净利润13.4亿元，同比增长约6%。

像舍得这样业绩大滑坡，在业内是不多见的，其销售情况在各个维度都不容乐观。

目前，按照价格带划分，舍得旗下主要有两大类产品：第一类是以舍得、舍之道为主要品牌的中高档酒，另一类是以沱牌特级T68、沱牌酒为代表的普通酒。

去年中高档酒销售收入约为40.96亿元，同比降低了27.66%，普通酒的销售收入约为6.93亿元，同比下降了23.44%。显然，公司所说的“聚焦中高端白酒市场，加大了对高附加值产品的推广力度”，没能换回期望中的回报。

从地域上看，舍得在四川省内外的销售收入分别同比下滑20%及30%。如果在省内动销疲软的话，面对全国市场的竞争只会更吃力。

即使如此，舍得还藏着一颗“豪赌”的心。在动销疲软之际，公司还逆势扩产，2022年披露的增产扩能项目，总投资高达70.54亿元；去年项目投入增长至11.4亿元，是前两年总金额的两倍。

扩产意味着雄心壮志，但舍得也需要掂量一下是否有相匹配的实力，解决后续的产能消化问题。

2022年至2024年，舍得存货逐年攀升，分别为35.83亿元、44.24亿元和52.19亿元。而合同负债却在连年降低，2022年至2024年分别为2.98亿、2.77亿元和1.65亿元。

合同负债一直被视为白酒企业的“蓄水池”，是考察酒企未来一段时间造血能力的关键指标。高企的存货和不断下滑的合同负债，说明舍得的酒如今真不好卖了，若如此持续下去，未来的日子也很难会好过。

饱受质疑的老酒

舍得是复星系掌门人郭广昌，继金徽酒之后在白酒行业的又一枚棋子。

舍得脱胎于沱牌酒厂，上世纪80年代曾跻身川酒六朵金花之列，与泸州老窖、五粮液、剑南春等跻身一堂。公司在2001年推出舍得系列，主打高端白酒市场。

2020年12月31日，复星集团通过旗下子公司豫园股份，以45.3亿元的价格成功竞得沱牌舍得集团70%的股权，间接控制了舍得。当时的郭广昌对舍得颇为看好，但短短几年后，在复星系商业版图之中，舍得渐渐显得有些鸡肋。

舍得在2021年创下了营收同比增83.8%、净利润同比增114.35%的佳绩，但从2022年开始，其业绩增速就开始明显放缓。到了2024年，在本该为白酒销售旺季的第四季度，舍得出现了由盈转亏，在一众白酒上市企业中，沦为了“差等生”。

究其原因，老酒核心战略受到质疑，弱于友商的竞争力等因素，令舍得的发展规划没能达成预想的效果。

2019年舍得就推出“老酒战略”，打出“每一瓶都是老酒”的旗号，试图为舍得酒赋予历史价值，塑造高端形象。复星入主后又提出了双品牌、年轻化和国际化的理念，直到现在“双品牌”升级为“多品牌矩阵”战略。

“老酒”作为舍得旗下众多产品的核心概念，号称有12万吨，是自1976年起将每批次最优质的基酒预留一定比例积累而来。

但外界对于舍得老酒，不乏质疑声。例如，采用“陶罐贮存的优质基酒”只在2万吨上下，而且老酒更多的是针对酱香型白酒，浓香型白酒储藏多年是否反而会影响品质？老酒是否是竞争失败后产品滞销的产物？

虽然舍得针对质疑，澄清称储存是先陶罐再金属罐，老酒不用于低端酒，但围绕老酒的质疑仍未能完全免除。

确定的是，“老酒”一定程度上是高稀缺性、高品质的代名词，但从本质上看，并没有独到之处，五粮液、洋河、剑南春等酒企也早就在通过讲述年份内涵，向上布局更高价位单品。激烈的市场竞争也让舍得不太好受，仅从“川酒六朵金花”中来看，舍得与五粮液、泸州老窖相比，竞争力较弱。

而舍得的品牌布局与推广营销，在消费端来看有些杂乱，未能打响太多名气。这说明，舍得高端品牌的认知还需要进一步聚焦，与头部白酒品牌相比，差异化不够鲜明，要想让舍得品牌深入人心，还有很长的路要走。

挣扎的文旅布局

无论如何，寻求出路总好过坐以待毙。

近期，舍得宣布将与控股股东沱牌舍得集团，以及非关联方射洪市通泉酒业投资开发有限公司，共同投资设立合资公司建设舍得酒旅融合项目。

涉足文旅产业，是为了给下滑的利润寻找新的成长曲线。舍得有着一个先天的优势，就是复星文旅有着充足的资源和运营能力，并且有茅台等前辈的经验，看起来是个不错的选择。

但对于舍得来说，还要度过相当长时间的煎熬期。

该项目的三个阶段，舍得分别需要出资1.47亿元、2.45亿元和1.96亿元，合计5.88亿元，这相当于舍得一年多的利润；如果2025年业绩下滑趋势不能扭转，舍得的资金压力将会更大。

文旅项目的回报期较长。经可行性报告测算，在经营顺利的情况下，该项目收回投资要等到2037年。对舍得来说，是否远水解不了近渴？而且文旅项目要依托在品牌价值上，如舍得的业绩一直难以提振，品牌价值难免会被稀释。

长期项目需要在经营上一以贯之，而近几年剧烈的人事动荡，又为舍得带来了不确定性。2022年12月，张树平因个人原因辞去董事长职务；接任的倪强又于2023年底辞职，原副董事长蒲吉洲执掌舍得至今。其他重要职务中，公司副总裁王维龙、副总裁兼首席财务官邹庆利也在近一年里相继辞职。

这样看来，酒文旅能否成为新的价值支点，现在看来还较为遥远。当下的白酒市场，已完成从增量市场向存量市场的转换，白酒消费也已步入理性时代。需求不足是整个行业面临的困境，无需多言。有鉴于此，酒企们破局增长，还是要从自身出发。已经掉队的舍得，若要走出低谷，还需进一步大大刀阔斧的改革调整。