文/乐居财经 程孟瑶

依靠向复星医药销售阿兹夫定，创新药研发企业真实生物科技有限公司（简称：真实生物）曾在2022年不到半年时间年一举拿下超10亿元销售额。

真实生物的收入几乎全部来自复星医药，偶发因素的刺激让真实生物有了短暂的高光时刻，随着2023年复星医药来自阿兹夫定的收入减少，真实生物2023年业绩缩水至3.44亿元，2024年同比再度下滑30.89%，去年下半年两家公司干脆分手。

在抗新冠领域，阿兹夫定是国内首款抗新冠口服药物；在艾滋病领域，阿兹夫定是目前全球唯一一款双靶点口服核苷药物。然而阿兹夫定的投产及商业化，却并未帮真实生物实现盈利，近两年，真实生物累计亏损达8.24亿元。

自身造血能力尚且不足，在融资端，真实生物已经3年未获新融资，现金流吃紧，主要靠着向银行借款补充日常开支，流动资产已经连续两期无法覆盖流动负债。

更为雪上加霜的是，真实生物与股东签署有上市赌对回购条款，一旦触发，真实生物还将面临近10亿元的股权回购和利息支付。

对赌高悬，时隔30月，真实生物二次向港交所提交上市申请，以推进阿兹夫定治疗HIV感染及血液肿瘤及实体肿瘤的研发及商业化，目前看来，未来一段时间，其能带来收入的产品仍只有阿兹夫定，能否成功IPO也充满未知。

 三年未获新融资近10亿对赌回购高悬

真实生物是一家致力于研发、制造和商业化，治疗病毒性、肿瘤及脑血管疾病等创新药物的生物科技公司，发迹于河南，历史可以追溯至2012年成立的河南真实。

河南真实是真实生物目前的经营主体，负责从事创新药物的研发及生产，并在北京成立分公司，主要从事临床管理及药品审批相关事宜。

2020年，河南真实重组完成，成为真实生物间接全资子公司，随之以真实生物开启资本之旅。2021年-2022年，真实生物完成2轮融资，累计融资金额近7.13亿元，资方包括金百临投资、倚锋资本、盈科资本、亚商资本、富强金融、迪赛诺等。2022年4月B轮融资完成后，公司估值来到35.6亿元。

招股书显示，B轮融资之后，真实生物已经3年未获新融资。目前真实生物的股权架构上，公司创始人王朝阳，通过其全资持有的三联创投和全资控股CreativeSummit，间接持有48.12%股权，三者构成的一组控股股东。

外部股东中，持股比例超过1%的股东有，GoldlarkGlobal持股2.48%，倚锋真铂持股2.34%，倚锋真艾持股1.99%，沈雪雨持股2.03%，上海臻咏持股5.37%，FortuneGrowth持股1.28%，深圳亚商持股1.2%，迪赛诺、海南倚锋、盈科核心价值二号各持股1.4%。

估值不断走高，真实生物的财务状况愈发吃紧，成功IPO也愈加紧迫。

招股书显示，真实生物与股东签署的股东协议中约定了赎回权的相关事项，如果首次递表后41个月未能完成上市，就会触发回购。而股东可选择以相当于发行价，加上按10%的简单年利率计算的利息，再加任何已宣派但未付股息的每股价格赎回优先股。如果不算股息，只计利息，粗略估算，真实生物赎回全部优先股需要9.67亿元。

真实生物首次递表发生在2022年8月，距离2025年目前已过去30个月，在剩下不到一年的时间里，一旦触发回购，真实生物将面临巨大的资金压力。

不可忽视还有，2023年和2024年，真实生物分别录得可转换可赎回优先股公允价值亏损7510万元、7950万元；同期以权益结算，以股份为基础的付款开支总额分别为200万元、250万元。其股权价值似乎还在走高。

另外，由于前期募资金额已全部用完，近3年未获得新融资，真实生物主要通过借新还旧，来获取现金以支持其日常运营及研发活动。流动性承压。

2023年，其新增银行借款2.22亿元，其中1.18亿元用于偿还第三方贷款；2024年末，其融资活动现金流净流出1.11亿元，主要归因于偿还银行贷款2.4亿元，部分被新银行贷款所得款项1.53亿元所抵销。

截至2024年末，真实生物现金及现金等价物余额同比减少42.2%，为1.38亿元，同期还有1.34亿元计息贷款需要在一年内偿还，现金流颇为吃紧。同时，真实生物流动资产已经连续两期无法覆盖流动负债，截止2024年底，其流动负债净额达8568.5万元，同比扩大82%。

 收入依赖复星医药

真实生物的全部收入均来自其首个商业化产品阿兹夫定，其中绝大部分收入来自向复星医药产业销售阿兹夫定。

阿兹夫定是一种嘧啶核苷药物，具有广谱抗病毒活性。在艾滋病领域，阿兹夫定是目前全球唯一一款双靶点口服核苷药物，可以与不同机制的抗逆转录病毒药物联合用药；在抗新冠领域，阿兹夫定是RNA依赖性RNA聚合酶（RdRp）抑制剂，能有效地抑制引起COVID-19的病毒SARS-CoV-2的复制。

2021年7月和2022年7月，真实生物的阿兹夫定先后获得国家药监局的附条件批准，被用于治疗HIV感染和成人普通型COVID-19，商业化成果由此拉开。

就在阿兹夫定获批新冠肺炎适应证的同一天，复星医药宣布与真实生物达成长期战略合作，双方将联合开发并由控股子公司复星医药产业独家商业化阿兹夫定，合作领域包括新冠病毒、艾滋病治疗及预防领域。复星医药产业在一段时间内，也成为真实生物唯一客户。

2022年7月，真实生物与复星医药产业签订独家商业化战略合作协议，当年的销售额就超过10亿元；2023年，真实生物实现营业收入3.44亿元，全部来自复星医药；截至2024年1月，阿兹夫定终端销售超1000万瓶，成为全球最畅销的新冠药物之一。

不过2024年9月，真实生物收回了授予复星医药阿兹夫定在中国内地治疗COVID-19及HIV感染的完整商业化权利，终止与复星医药的合作，同时，建立了一支专业商业化团队和完备的商业化管理体系，并建立了在线和线下销售渠道，开始与53家经销商合作。

2024年，真实生物实现营业收收入2.38亿元，同比下滑30.89%。但复星医药产业仍为主要客户，贡献了2.36亿元的收入，占总收入的99.2%；此外，真实生物向若干新协议下的经销商销售约13700瓶阿兹夫定片，获得收入190万元，预计2025年的收入将主要来自这些经销商。

营收同比收窄，真实生物净亏损大幅度收窄，但尚未实现扭亏。2023年和2024年分别亏损7.84亿元、4004.2万元，累计达8.24亿元。

对于亏损的原因，真实生物表示，2023年初，鉴于当时COVID-19的形势以及供货产品的预期需求，其购买原材料及制造若干瓶阿兹夫定，该等产品并非基于复星医药产业的订单，且其后并未交付，由此对制成品作出大幅存货撇减，因而产生毛损。

同时，核心产品及其他候选药物产生重大研发费用以及行政开支、可转换可赎回优先股的公允价值亏损等。2024年亏损比较上年有所下降，系存货撇减金额减少。

 重押抗肿瘤药物管线，现金流无法覆盖研发支出

目前，真实生物拥有4条研发管线，HIV药物管线、COVID-19药物管线、抗肿瘤药物管线以及中枢神经系统(CNS)候选药物。其中前3条管线已明确涉及阿兹夫定，不过除了针对HIV感染和COVID-19适应症的两款已获批上市产品，其他大部分药物组合目前处于临床前或临床开发阶段。

其中，抗肿瘤药物管线是真实生物正重押的领域，目前其披露的17个药物组合中，有12个涉及抗肿瘤领域，涵盖了非小细胞肺癌、肝癌、结直肠癌、前列腺癌、淋巴瘤、急性白血病等多种恶性肿瘤。

不过在这些产品产生销售收入之前，真实生物还需要投入大量资金资完成候选药物的临床开发、监管审批、生产活动及商业化工作。

2023年和2024年，真实生物的研发费用分别为2.38亿元、1.51亿元，目前来看，公司所储备的现金流，已不足以覆盖去年的研发支出。

本次IPO，真实生物表示，募集资金将主要用于核心产品阿兹夫定治疗HIV感染及血液肿瘤及实体肿瘤的研发及商业化；阿兹夫定连同公司其他候选产品联合疗法的研发，用于治疗HIV感染及若干肿瘤适应症；其他候选药物的研发；进一步建设研发平台；用作营运资金及其他一般企业用途等。