金吾财讯 | 海通国际发研指，2024年，中国生物制药(01177)实现收入289亿元（同比+10.2%）；毛利率81.5%（同比+0.5pcts），研发费用51亿元（同比+15.6%），研发费用率17.6%（同比+0.8pcts）；SG&A费用122亿元（同比+9.9%），SG&A费用率基本持平。归母净利润35亿元（同比+50.1%），经调整的归母净利润34.6亿元（同比+33.5%）。公司2024年整体业绩符合预期。该行指，2024年公司重点围绕四大治疗领域布局，创新产品是中国生物制药2024年收入增长的核心驱动力，创新药收入121亿元（同比+22%），仿制药收入168亿元（同比+3%）。其中，肿瘤板块收入107亿元（同比+22%），该行认为主要得益于亿立舒（G-CSF）、贝莫苏拜单抗（PD-L1）以及曲妥珠单抗、贝伐珠单抗、利妥昔单抗等生物类似物的销售快速放量。展望2025年，该行认为帕托珠单抗、贝伐珠单抗、贝莫苏拜单抗、亿立舒是公司重要的增长引擎；外科镇痛板块收入45亿元（同比+19%），主要得益于氟比洛芬凝胶贴膏收入增长。二代热熔剂型增强了贴膏粘附性，提高了药物透皮吸收度，2025年有望上市，重点布局院外市场。该行认为肿瘤板块、外科镇痛板块是拉动2025年收入增长的主要驱动力，该行预计公司收入有望实现双位数增长。该行表示，考虑到生物药集采对公司曲妥珠单抗、阿达木单抗等类似物产品的收入增长不确定性，该行略微调整2025-26E收入预测为324亿/365亿元（前值为339/386亿元），同比增长12.3%/12.7%。此外，考虑到科兴分红部分自2024年起计入利润表并影响归母净利润，该行调整2025-26E归母净利润至38亿/41亿元（前值为35/38亿元）。参考可比公司恒瑞医药、贝达药业、翰森制药(03692)、石药集团(01093)，该行给予公司2025年PE25.2x（原为2024年32x），假设RMB:HKD=1.07:1，对应目标价HKD5.52（前值为HKD5.65），维持“优于大市”评价。