來源：市值風雲

　　前有龍頭圍剿，後有“新晉國家隊”追擊。

　　無論是購買火車票、高鐵票還是飛機票，想必大家都對手機訂票App不陌生。

　　12306、攜程旅行、智行火車票、去哪兒旅行、飛豬旅行、同程旅行、高鐵管家、航空管家……誰的手機裏沒安裝過一、兩個呢？

　　近日，航班管家和高鐵管家的母公司——活力集團控股有限公司（“活力集團”、“公司”）遞交了港股招股書。

　　手握兩大知名訂票App奔赴港股，公司的業績成色究竟如何？

　　曾掛牌新三板

　　公司的歷史可追溯至2009年，王江、李黎軍和易兵3人共同創立了公司前身深圳市活力天匯科技股份有限公司（“活力天匯”）。

　　截至IPO前，公司的共同創始人王江和李黎軍爲控股股東，合計持股35.15%。

　　王江在招股書中被稱爲“中國互聯網領域資深創業者”。

　　（來源：公司招股書）

　　據媒體報道，王江和李黎軍同爲清華校友，兩人在投資領域從業多年、人脈頗廣。王江曾是UC瀏覽器、美團（03690.HK）、e代駕等知名互聯網企業的天使投資人。

　　（來源：網絡公開信息）

　　有趣的是，公司的股東名單中，有一位美團創始人“王興”同名的個人股東，截至IPO前持股2.28%。

　　（來源：公司招股書）

　　據媒體報道，此“王興”正是彼“王興”。

　　（來源：網絡公開信息）

　　話說回來，擁有豐富VC經歷的王江，相當熟稔資本運作。

　　2017年9月，活力天匯掛牌新三板。

　　不過，活力天匯在上市後，對新三板的流動性和股價表現並不滿意，最終於2021年2月自願摘牌，爲後續進軍更大的資本市場做準備。

　　（來源：公司招股書）

　　據披露，在新三板掛牌期間，活力天匯便在籌備科創板上市，並於2019年5月向證監會遞交了上市輔導備案。

　　2021年7月，活力天匯突然取消了A股上市計劃，決定改道港股。

　　本質上是家OTA

　　2009年，公司推出航班管家App。2012年，公司推出高鐵管家App。

　　上述2個App，都把向用戶提供動態的航班信息、高鐵信息功能作爲賣點。

　　（來源：公司招股書）

　　如果單純將公司視爲一家工具類App運營商，那麼它在功能、用戶認可度方面，表現尚算出色。

　　以航班管家App爲例，據披露：

公司提供的航班狀態數據覆蓋99.9%的國內航班，以及95%的北美、歐洲、東南亞及澳洲航班；提供的國內航班起降時刻的準確率不低於99%，不正常航班數據的準確率達95%以上。

　　公司包括付費率和復購率在內的用戶指標，也相當亮眼。

2023年，公司平均23%的月活躍用戶爲付費用戶，付費率水平高於大多數同行。

公司2022年的付費用戶中，於2023年再次付費的百分比超過60%，在國內主要平臺中屬於最高水平。

　　需要指出的是，用戶並不是公司的核心客戶。公司的收費模式以to B爲主。

　　公司的業務分爲三類：旅行相關服務、在線營銷服務、數據及技術服務。

旅行相關服務：收入主要來自與交通票務服務、商旅管理服務、網約車服務及住宿預訂服務相關的佣金或服務費；

線上營銷服務：收入主要來自公司平臺的品牌方廣告；

數據及技術服務：收入主要來自公司向企業客戶提供旅行數據庫、定製化數據解決方案。

　　（來源：公司招股書）

　　旅行相關服務始終是公司的第一大業務，營收佔比從2021年的83%升至2023年的88%，於2024年上半年接近90%。

　　公司線上營銷服務、數據及技術服務的營收佔比均較低，2024年上半年分別爲7%和4%。

　　從本質上，公司的商業模式其實與攜程旅行、去哪兒旅行、同程旅行、飛豬旅行等無異，即OTA（Online Travel Agency，在線旅行社）。

　　不過，在招股書裏，公司對自己的定位是“一站式綜合出行平臺”。據披露，按2023年的總交易額308億元計，公司在國內排名第二。

　　（來源：公司招股書）

　　而公司認可的第一名，正是擁有攜程旅行、去哪兒旅行、Trip.com和Skyscanner 4個主要品牌的全球OTA龍頭攜程（TCOM.O）。

　　（來源：公司招股書）

　　儘管公司自稱行業老二，但與老大哥攜程之間的差距，不是一星半點。

　　據披露，國內前三大一站式綜合出行平臺的總市場份額約33%，其中第一名攜程獨佔31.6%，第二名公司和第三名航旅縱橫分別佔1.2%和0.2%。

　　其中，航旅縱橫成立於2014年，是國內一家民航信息服務技術企業，控股股東爲隸屬於國務院國資委的中國民航信息集團（“中航信”）。

　　（來源：航旅縱橫官網）

　　值得注意的是，中航信既是公司的競爭對手，也是公司的關鍵供應商。

　　公司的航空管家App需要獲取實時準確的出行數據。

　　這些數據的維度十分廣泛，包括實時航班信息（如預定時間、飛機位置、狀態、高度、速度和天氣干擾）、票務數據（如機票類型、價格和機票情況）以及機場數據（如客流和跑道狀況）等。

　　公司稱，其使用自動化技術手段（如Python）從第三方官方網站，以及向公衆開放的官方社交媒體賬號抓取上述數據。

　　與此同時，公司也非常依賴上游航班數據供應商的官方數據授權。

　　根據招股書，公司與國內一家航空業權威數據來源訂立了數據授權協議。該協議爲一年一簽，並且供應商保留在期滿後不再續簽的權利。

　　（來源：公司招股書）

　　而據網絡公開信息，國內航旅數據的源頭，正是中航信。

　　（來源：“人人都是產品經理”網站）

　　此外，疑似公司股東之一的美團王興，近期已經倒戈航旅縱橫。

　　2024年7月，航旅縱橫進行了新一輪股東融資，新增美團作爲第九大股東，持股比例約5%。

　　目前，航旅縱橫和美團，聯合各家航司，在航旅業務上的抱團合作愈加緊密。

　　（來源：國航官網）

　　業務過於單一化

　　01 七成營收來自訂票

　　2021-2022年，公司營收從3.4億元整體增至5.0億元，其中2022年受疫情影響同比跌18%，3年的複合年增長率（CAGR）爲21%。

　　（來源：公司招股書）

　　2024年上半年，公司營收2.8億元，同比增23%。

　　相比之下，攜程2024年上半年的營收爲247億元，與公司差距懸殊。更難得的是，攜程在疫情期間的營收並未下滑。

　　（製圖：市值風雲App）

　　公司的毛利率水平也落後於攜程，2024年上半年爲58.6%，較攜程的毛利率81.6%要低23個百分點。

　　（製圖：市值風雲App）

　　造成毛利率差異的原因，是雙方的業務重點不同。

　　公司的第一大業務旅行相關服務細分爲四類：交通票務服務、商旅管理服務、網約車服務、住宿預訂服務及其他。

　　（來源：公司招股書）

　　其中，交通票務服務一直是公司的基本盤，該業務即用戶通過公司App預定機票和火車票。

　　2024年上半年，交通票務服務佔營收的73%。同期，商旅管理服務、網約車服務、住宿預訂服務及其他，分別佔營收的14%、1%和2%。

　　攜程的基本盤則在於住宿預訂，後者佔其營收的40%。

　　（來源：攜程集團官網）

　　在OTA行業，住宿預訂的佣金率水平通常高於交通票務。

　　原因是交通票務的供應鏈集中度較高，導致下游代理商的盈利空間被壓縮。

　　比如，國內全部火車票均由12306發行，國內各家航司也愈發倚重自有的機票直銷渠道，不斷加大線上直銷力度。

　　機票和火車票，是公司交通票務服務的前兩大產品，2024年上半年的GMV分別爲110億元和60億元。

　　據披露，公司不會從火車票的GMV中獲得任何來自12306的佣金。

　　（來源：公司招股書）

　　02 運營投入不如攜程

　　公司也試圖從單一的交通票務預定代理商，轉型爲綜合型OTA。

2011年，公司在推出首款產品航班管家App的2年後，宣佈進軍住宿預訂服務。

2015年，公司推出“夥力專車”，接合網約車接送服務與原有的交通票務服務。

　　（來源：公司官網）

　　至於公司的非交通票務業務，爲啥在佈局多年後仍然不慍不火，導致公司不得不“一條腿走路”呢？

　　原因或許在於公司的運營投入不足。

　　OTA是個激烈競爭的行業，要求參與者持續、大量的研發和銷售投入。

OTA的服務質量很大程度上依賴於其研發水平，比如將大數據分析、AI技術融入業務，基於不同用戶的興趣、習慣和偏好推薦產品的能力。

同時，持續的營銷活動，對於OTA提升在當地的市場知名度、吸引新用戶至關重要，比如長期投放廣告等。

　　即便是做到了行業龍頭的攜程，在運營投入方面始終不敢懈怠。

　　長期以來，攜程的研發驅動特徵明顯。近年來，攜程的研發費用率雖然有所下降，但仍高於銷售費用率。

　　2024年上半年，攜程的研發費用率和銷售費用率分別爲24.7%和20.9%。

　　（製圖：市值風雲App）

　　受研發人員的股權激勵費用影響，公司的研發費用率在2021年高達42%。此後，公司的研發費用率驟降，2023年和2024上半年分別爲14.2%和13.5%。

　　公司的銷售費用率同樣走低，也從2021年的27.5%整體降至2023年的23.1%，於2024年上半年爲22.3%。

　　（來源：公司招股書）

　　綜上，2024年上半年，公司在研發和銷售方面的合計投入，要較攜程低近10個百分點。

　　不過，通過壓縮期間費用率，公司獲得了盈利水平的改善。

　　公司的淨利潤自2023年起由負轉正，2023年和2024年上半年分別爲5931萬元和3171萬元。

　　如剔除股權激勵費用的影響，公司除2022年外，均能實現正的經調整淨利潤。

　　2023年和2024年上半年，公司經調整淨利潤分別爲6164萬元和3899萬元，對應的經調整淨利潤率分別爲12.3%和13.9%。

　　風雲君用一句話總結公司：業務過於單一化的OTA。

　　公司以工具型App起家，一直在交通票務這個細分賽道打拼，忽略了對其他業務的投入。然而，高佣金率的住宿業務，纔是OTA行業的基本盤。

　　目前，公司的行業處境相當尷尬：在它之前是體量龐大、市場份額佔據絕對優勢的一體化龍頭；緊追它身後的，則是背景深厚的“新晉國家隊”選手。

　　強敵環伺之下，平穩的日子還能過多久呢？

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責任編輯：楊紅卜