金吾财讯 | 交银国际发研报指，中芯国际(00981)4Q24业绩超预期。管理层归结为产品结构优化以及在“两新”政策刺激和关税政策不确定因素影响下需求改善。该行认为毛利率或还受益于汇率正面影响（人民币计价毛利率21.1%）。

该行指，2025全年收入增速或快于同业平均：公司指引1Q25收入环比上升6-8%，中位数7%对应收入23.6亿美元，高于该行预期，指引毛利率19-21%，上限21%符合该行预期。公司指引2025年营收增速高于同行业平均值。公司指引2025全年资本开支与2024年基本持平，远高于该行和市场的预期。该行上调2025/2026年资本开支从57/56亿美元至74/65亿美元。

该行看好晶圆代工国产替代趋势和公司在行业竞争中继续保持龙头地位，但该行同时认为投资者或应综合考虑1）高资本开支对于毛利率的影响；2）下游需求不确定性；3）面对成熟制程竞争加剧而造成的对于产品单价的变化。从估值角度看，虽然仍然处于上行周期，但公司毛利率和产能利用率等关键财务指标进一步复苏或有不确定性，且尚未走出较低水平。而公司2.2倍 NTM市净率估值处于历史高位，比2005年以来平均估值1.0倍NTM高出三个标准差（0.4倍）。

综合业绩和估值水平考虑，该行下调公司H股到中性评级。虽然短期不排除市场情绪或继续推高股价，但该行认为股价或已充分反映公司的上行空间。