作者 | Finance Flash

编译 | 华尔街大事件

AMD（NASDAQ：AMD）在过去几个月大幅下跌，目前较 2024 年 3 月的高点下跌了 45%。

AMD 最大的竞争对手英伟达也从 1 月份的高点大幅下跌了 22%。不过，他们已经反弹了 12%，目前仅下跌了 10%。这主要是由于 DeepSeek 和特朗普政府可能征收的贸易关税造成的不确定性，这可能会对 AMD 和英伟达产生负面影响。AMD 在华的收入占比约为 23% ，而英伟达目前约为14% 。

谁在引领人工智能竞赛？为 AI 应用提供芯片是两家公司的关键业务部门。目前，英伟达在数据中心 GPU 领域创造了88%的收入，而 AMD 则创造了 50% 的收入。

AMD最新财报显示，公司第四季度营收达到创纪录的77亿美元，同比增长24%。这一增长主要得益于数据中心和客户端业务的强劲增长，分别为69%和58%。

AMD 预计 2025 年第一季度营收为 71 亿美元，超出分析师预期。第四季度与第一季度相比，环比下滑对 AMD 来说似乎是正常的。

但首席执行官 Lisa Su 预计数据中心收入将下降 7%。此外，他们不会再对 AI 芯片收入做出任何预测，这导致投资者不安。

他们计划于 2025 年中期开始生产新的高性能 MI350 系列，并得到了强劲的客户需求的支持。据 Su 介绍，与现有产品相比，这一新一代产品的性能提高了 35 倍。她还重申了对整个业务的 AI 部分在未来几年将增加数十亿美元收入的信心。

Meta使用MI300X 芯片为其 Meta AI Llama 40B 型号提供动力，而微软则将此芯片一代用于 GPT-4 副驾驶服务。

从产品基准来看，英伟达的 H100 芯片在 Llama 70B 推理方面似乎比 MI300X 好 7%。假设最近的 GPU 价格，这意味着 AMD 提供了更多的“性价比”。

将 AMD Radeon 7900 XTX 与英伟达的 GeForce RTX 4090 和 5090 进行比较，我们得到了类似的图像。这是英伟达最近发布的，以显示使用 DeepSeek 时最先进芯片之间的差异。

RTX 4090 的性能比 7900 XTX 高出 46%，但客户必须多支付 89% 的费用。当客户决定为 RTX 5090 多花 2,300 欧元或 156% 的费用时，他们可以实现高达 103% 的性能提升。RTX 4090 目前是首选GPU深度学习和 AI 应用的。

英伟达的软件生态系统，尤其是CUDA（计算统一设备架构），使其在 AI 和数据中心业务中占据上风，而不仅仅是其强大的硬件。对于 AMD、英特尔 ( INTC ) 和高通 ( QCOM)等竞争对手来说，这一直很困难复制其成功。

由于软件、网络和基础设施的协同作用，英伟达正在创建可最大限度提高性能的全栈解决方案。这些解决方案成功地将 4.5 年前推出的初始 A100 芯片的性能提高了 12 倍。这比摩尔定律好大约 3 倍所预测的要好 3 倍左右，进一步强调了英伟达全栈解决方案对 AI 的重要性以及围绕高性能芯片的基础设施的重要性。

总而言之，AMD 芯片的性能不如竞争对手英伟达芯片。但它们往往更具价值，能够以更少的投资提供更强的计算能力。尤其是英伟达的全栈解决方案带来了更高的性能。

虽然确信数据中心 GPU 市场对这两家公司来说都有足够的空间，但英伟达的地位似乎更有利。如果来自 AMD 的压力增加，他们现在就可以降低高质量芯片的价格，以与 AMD 性能较差的芯片相媲美。

考虑到这一点，考虑到过去几个月 AMD 的股价下跌了约 45% 且市盈率较低，乍一看 AMD 仍然是一项有吸引力的投资。

为了独立于任何同行对公司进行评估，分析师使用了折现现金流分析，计算出证明当前估值合理的必要增长率。之后将分析当前的业务部门和潜在的市场增长前景，看看 AMD 是否能够实现这些增长率。

对于 DCF 中的 EBIT 利润率，假设未来几年会出现以下改善，因为公司正在不断提高其利润率。

他们历史上的息税前利润与自由现金流的转化率非常高（2022 年：307%，2023 年：576%，2024 年：168%）。这应该主要是由于递延收入造成的造成的，这就是为什么假设长期转化率为 100%，这是一个乐观但更现实的假设。

根据这些假设，AMD 需要在未来八年内实现每年 23% 的营收增长率才能证明当前的估值是合理的。

该公司主要为数据中心、台式机和笔记本电脑提供图形处理单元 (GPU) 和中央处理单元 (CPU)。

专家预测，未来几年全球 GPU 市场年增长率将达到28.6%至33.2% 。对于 CPU 领域，专家预计同期年增长率将达到 15.2%。随着 AMD越来越专注于开发AI GPU，我认为可以合理地假设这些增长率可以按 80/20 加权应用于 AMD 的增长。这导致 AMD 的实际增长率为 27.8%（也假设两个 GPU 增长率的平均值）。

假设此利率并保持其他指标与第一个 DCF 相同，我们得到以下估值。

考虑到这些假设，我们得到的公允价值市值为 2340 亿美元，表明该公司目前可能被低估了 34%。

据计算，市场预计每年增长 23% 以上。如果增长放缓或出现其他问题，则可能导致多次收缩和急剧下降。

半导体市场的产能和需求历史上表现出周期性，因为这两个方面遵循以下步骤：

需求增加 -> 产能不足

需求增加/不变 -> 产能增加

需求不变 -> 产能过剩

需求不变 -> 产能不变/减少

返回 1。

我们目前处于第二步。如果超过这一步，导致产能过剩，AMD 的价格和利润率就会下降。

尽管英伟达占据市场主导地位，但我目前对 AMD 的评级为买入，因为在预期乐观而又现实的增长率的情况下，该公司有 34% 的上涨潜力。

寻求在半导体市场获得更多投资机会的投资者可以利用这些价格水平入市。如果必须在英伟达和 AMD 之间做出选择，我目前会选择前者，因为英伟达可能仍被低估了 28%，而且英伟达还是技术领导者。

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